LPG：盘面逻辑开始逐步转向，旺季驱动力尚未消退

（原标题：LPG：盘面逻辑开始逐步转向，旺季驱动力尚未消退）

我们在9月16日报告《旺季预期如约落地，盘面底部支撑继续强化》中提到过， LPG的交割逻辑在年末固然有着较确定性的利空，但能源系强势上涨的氛围和旺季内潜在利多释放的可能性足以盖过这一因素，盘面维持偏多格局。国庆节期间这一推涨因素被发挥的淋漓尽致，海外油气价格大幅上行，国内PG现货也在节日期间连续价格上调，均对盘面形成有力支撑，节后开盘持续跳涨。

图：广石化民用气出厂价

图：LPG与油气比价

数据来源： wind，国投安信期货

传统上十一前后是LPG市场情绪进入旺季的一个重要转折点，一方面是气温开始转凉燃气需求，另一方面是节日前后会因炼厂排库和终端补库，推动市场再平衡，从而接受新的价格中枢。今年价格走势与2018年有所相似，较早的在淡季持续上行。出现这一反常行情核心原因之一都是受原油价格驱动，但从LPG与油气比价走势来看，今年季节性更为分明的天然气对LPG的驱动更强，同时丙烷/天然气比价较历史同期仍有下滑空间，因而高价天然气有望继续溢出部分需求转向LPG，使得今年国内LPG虽然绝对价位已高于2018年，但仍未彻底透支冬季旺季驱动力，节后继续突破历史高位上行。

就国内市场定价来看，二三季度国内市场的化工利润被迅速打压至盈亏线附近，过去极高开工率的PDH也在8月以来陆续进行检修，同时商用燃气消费受疫情反弹冲击，使得内外现货价差持续倒挂。这一背景下，盘面交易的年末旺季预期，本质上是国内有燃气需求支撑后，PDH需求增量导致国内现货边际定价以国际丙烷为主，进口利润的修复。

图：醚后碳四-民用气价差

图：LPG期现走势

目前来看，10月首周进口到岸量偏少，同时东部部分炼厂受限电影响，国产气外放量也维持平稳，国内现货市场迅速开始兑现旺季逻辑，上文提到的进口利润修复已开始落实。在过去的报告中我们提到LPG因交割品和地域分布过广的问题，在旺季预期探明或临近仓单有效期时，交割逻辑会重又主导盘面，盘面的价格中枢不再是预期PG在旺季能涨多少，而是市场能以多少的成本迅速处理交割得到的现货，这会推动其在现货仍显强势时就迅速下行。随着现货在旺季内第一轮涨价基本实现，这一逻辑的开始切换导致10月12日盘面大幅下行，盘面较高绝对价位吸引仓单入场，主力合约向期现平水靠近。

但是天然气在大幅回调后价格仍处绝对高位，对国际LPG市场支撑仍较为稳固。国产气供应量平稳和PDH盈利的修复使得国内现货在四季度内仍有一定上行空间，进入冬季后基本面仍有改善潜力。丙烷/原油比价的高位水平使得调油需求导向的醚后碳四对盘面的利空影响较小，现货旺季驱动力仍未彻底兑现，因此盘面逻辑切换会逐步进行。近期盘面转入宽幅震荡，现货趋稳后区间内仍可在平水价位附近适量做多，关注仓单累积和丙烷/原油比价触顶后盘面逻辑转换的加速。