豆粕周报：单产预估分化原因何在？负榨利将如何回归？

（原标题：豆粕周报：单产预估分化原因何在？负榨利将如何回归？）

本周，万众期待的月度供需刮奖结果让市场有喜有忧。

在报告出台之前，机构们对单产的预测已经出现巨大的分化，造成分化的原因及模型将会在文中进行分析。

结果上看，报告为美豆在8月份构筑了坚实的底部，而国内采购的缺口将使得国内油粕不得不因此上移中枢。

但天气仍是当前的主角，气象模型预示着短期内天气情况或迎来大幅好转。

展望未来，9月前高位震荡将是主题，入场布空时间我们认为在9月之后。

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八月报告：一份单产，两种思路

本周，奠定美豆市场后续基调的八月月度供需报告公布。

调整的亮点体现在两个方面，一是下调了旧季美豆的需求，二是下调了新季美豆的单产、并相应调降了需求。

对于旧季库存的调整，市场早有一致预期，时间临近市场年度结尾，出口和压榨的降低板上钉钉。

在之前的报告中我们给出了压榨下调0.1-0.15亿蒲、出口下调0.45亿蒲的预测。而本次确实将压榨下调了0.15亿蒲，但出口仅下调了0.1亿蒲。

结合本周仅13万吨的出口计算，当下距离22.6亿蒲的出口目标仍存在200多万吨的缺口，即便最后3周多的时间出口加速，完成100万吨，剩下0.4亿蒲的缺口仍有待后续报告进行调整。

整体上看，市场对旧季美豆需求的下调较为一致，最终调整虽然没能一步到位，但仍在意料之中。

分歧明显且超乎预期的调整在于新季的单产数据。

一般而言，八月报告是USDA第一次根据种植情况对新季美豆的单产进行调整的时机，调整的主要依据天气调整后的趋势模型，并假定后续天气正常。

在报告出台之前，市场对八月单产的预估已经出现了明显的分歧。

以Farm Futures为首的第一梯队将单产预估放到了51.3以上，而StoneX为首的机构则看至50的水平，机构间差距巨大。

由于本次报告之前包括USDA在内的机构并不会进行田间调查，实际上机构们的预测大都有赖于各自的单产模型（Farm Futures为收集的调查问卷）。

事后来看，对于单产预估的两种方式导致了前期机构间预测的巨大差异。

第一种是从趋势单产出发进行预估。

由于USDA已经给出了50.8的趋势单产，因此可以从当下作物生长状况出发，计算以目前的生长状况，单产数据应当较趋势单产的变动情况。

从图6可以看到，无论是生长状况的加权还是简单的优良率出发，当下的作物生长状况都并不支持单产较50.8趋势单产的明显下调，单产的上调更为合理。

这种估计方式的问题在于认可50.8趋势单产的准确性，锚定的数据不能出问题。

第二种从过去年份单产进行预估。

由于过去20年里美豆单产提升幅度较大，因此以2020年单产为基础进行比对和预测最为合适。

2020年美豆单产为50.2蒲，该年份最终优良率为63%，似乎与本年度60%的优良率相差无几。但实际上，在9月之前，2020年美豆优良率大都保持在70%以上，种植季末期才出现回落，这与今年58-60%徘徊的种植季情况相差甚远。因此部分机构将本次报告单产看至50以下，其基准即是去年50.2的定产数据。

这种预估方式的问题在于忽略了今年单产增长的潜力。除了种子改良带来的单产提高外，今年单产看好的因素还有两点：一是提前种植，本年度大豆种植开始非常早，而根据经验，如此大幅度的提前种植预计能使单产出现1.5左右的提升；二是投入增加，本年度由于种植利润的良好，农民实际上愿意增加在种植季的物料投入和人力投入。因此较去年相比，今年的单产增长的潜力非常大，50.2的可参考价值因此有所折扣。

本月单产数据在实质上是对后一种单产预测模式数据的认可，但无论如何，没有基于田间调查的50.0单产数据可参考性有限，基于实际调查得到的九月及之后月度报告准确性才更高。

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豆粕：上下游博弈加剧，天气变数仍存

无论准确性如何，八月报告调整已然发生，后续影响才是关键。

报告最重要的变化还是新季单产，虽然需求萎靡一直对美豆形成压制，但50的单产预测意味着新季美豆供应骤减，供应端为价格形成托底。在天气不发生重大改变或宏观没有很大变化的情况下，美豆在8月份下破1300美分的可能性大大降低。

对于豆粕而言，美豆短期内难以形成拐点，成本端价格的回落即便发生，也将大幅滞后。

尤其是在国内负榨利矛盾仍未解决的情况下，美豆拐点的延后将加剧产业上下游博弈。

国内负榨利的局面已经持续良久，上游强势的美豆和下游疲弱的豆粕需求相互拉扯，负榨利回归方式一直未能定论。

由于国内豆粕需求疲弱拉动了新旧季美豆出口的放缓，在本次报告出台之前，美豆的转衰是更为可能的榨利回归路径。

但本次单产的调整为美豆形成托底作用，榨利的回归变数增加。尤其是在国内9月往后大豆采购仍存缺口的情况下，随着时间推移，缺口压力将逐渐显现，近日暴涨的基差部分反应的就是这一问题。

因此，报告实际上使得大豆产业上下游的矛盾更加突出。从目前的局面看，随着时间迈向9月，缺口压力将可能继续带动基差和盘面的上行，榨利的回归将越发可能通过国内油粕的上涨实现。

但天气仍是这个季节的最大变量。

未来7天的天气显示，大量的降水将光顾几乎全部产区。

尤其是干旱严重的美国中北部地区，气温的回落和降水的增加同时到来，干旱的前景预计将面临大幅度的改善。

对于大豆种植而言，理论上8月中至9月上旬的灌浆期是吸水量最大的时期，这段时间的降水多寡最能影响到大豆的产量。虽然本季度的种植大幅提前，但开花结荚进度与以往相近，因此降水影响力最大的同样是接下来的一个月内。

从历史上看，大豆单产在8月之后报告大幅调整的情况并不罕见，这也说明了当前单产调整的空间可潜力巨大。在未来一周天气预期转优的背景下，美豆单产大幅回调的可能性并不低，这也为美豆后续拐点的形成打下基础。

但是，以往USDA调整单产的节奏并不确定，大豆单产可能到11月报告才逐步调整到位。国内豆粕在那之前仍可能维持一定高位，榨利回归节点亦可能更早发生。

综述

本次报告50.0的单产，仍是通过模型进行的预测，理论上看准确性有限。但低单产实际上为美豆价格形成了托底的作用，这对于榨利转正通过美豆回落的路径无疑是一种打击。而随着国内大豆采购缺口问题逐渐显性化，豆粕的上涨压力反而逐渐增大。

但当前时节天气仍然是主角，从气象模型看，美国周度天气将出现大幅好转，而当下时节大豆正处于产量影响最大的阶段。考虑到单产调整的节奏或许被拖慢，大豆价格拐点可能发生在国内采购大量发生之后，这对于国内产业而言并不友好。

策略上，低单产为美豆和豆粕构筑了底部，1300美分在下次月度报告调整单产前将难以下破，2109结束前高位震荡可能性较大。考虑到天气好转和单产提升潜力，2201逢高布空仍是较好的选择，考虑到国内需求缺口的炒作，9月之后进场可能更为合适。