菜油：价格为何坐上高铁？

（原标题：菜油：价格为何坐上高铁？）

菜油近月09合约自5月28日开始先是经历了“十七连阳”的行情，后涨势仅停歇五个交易日，截至上周五夜盘收盘近期十四个交易日又是录的十三根阳线，强势表现让投资者眼前一亮，其中缘由先后在我们二季度以来的各份菜系报告中屡次提及，我们的观点是三季度供需仍是偏紧的状态。

菜系品种报告中菜油观点梳理：

《深度分析报告--近期菜系市场因素分析与策略展望20200328》：菜油短期策略上维持谨慎乐观的判断，6500元/吨附近可逢低买入，反弹上沿乐观预计短期为7000元/吨附近。

《周报——菜油显著被动型降库存20200420》：油脂库存周期处于被动型减少，逐渐过渡至主动型库存增加。被动型降库存阶段，供给同比减少，需求逐渐回暖，库存被消化，价格企稳回升。

《专题报告--中加菜系贸易会否有变化？20200528》：国内菜油下半年供需偏紧，价格趋好。国内餐饮逐渐恢复至正常水平，国内油脂低库存状态下消费端的边际改善将逐渐体现在价格驱动力上，菜油仍维持重心缓慢上移的判断。

《半年度报告——油脂油料乘风破浪、反弹可期20200707》：展望三季度，国内菜油仍面临紧平衡状态，期价短期调整后仍将保持强势。

距离我们首次提出中期看涨菜油已经过去了三个月有余，国内菜油的矛盾阶段性的在供给和需求上变换，我们认为目前国内菜油面临现货库存仍持续偏低、菜油与其他油脂的高价差是否会导致菜油被替代消费两个问题。

1、供给——库存低、严进口、高利润

截至7月12日，国内菜油库存25.45万吨，环比增加0.54万吨，较去年同期减少51.31万吨（降幅67%）；豆油118.88万吨，环比增加0.65万吨；棕榈油35.85万吨，环比减少2.83万吨；豆、棕、菜合计库存180.18万吨，环比减少1.64万吨，较去年同期减少105万吨（降幅37%）。

图1、国内三大油脂累计库存

数据来源：天下粮仓、国投安信期货

菜油现货低库存，菜籽进口、压榨存在产能瓶颈，供给端的变动因素就主要来自菜油进口，6月底国内菜系市场开始传闻严查非转菜油的消息，主要严查非转基因菜油中是否掺杂了转基因菜油，进口端的变数使得菜油价格一触即燃。菜油船期的到港预估数据也将是短期焦点，高进口利润和严格的海关审查政策共同作用下，我们认为高进口利润的驱动力量或逐渐占据上风。

2、需求——高价差下的替代性消费

国内餐饮、旅游消费逐渐恢复正常化，在各地提振经济的政策下，预计环比增幅仍能走高。菜油消费主要包括餐饮、食品工业、家庭消费三部分，餐饮行业主要消费中包装菜油和散油，食品工业主要消费散油，家庭消费小包装菜油。这三部分中，家庭消费和特色餐饮的消费较为稳定、刚性。

从菜油与其他油脂的价差表现上看，我们认为今年菜油的消费市场继续缩小，通过下图我们可以看到，以每年度的中位数水平为全年参考线，今年菜豆油价差中位数在2190元/吨，较2019年的1540元/吨、2018年的1060元/吨再上一台阶，按照以往五年的价差和年度消费量对比看，菜油消费下滑是毋庸置疑的了。

本年度中位线较上一年度已经高出650元/吨，而目前7月17日的菜豆油现货价差为2660元/吨，较中位参考线又抬升较多，价差短期显然正处于偏高的水平，现货的替代消费将逐渐把价差先拉向中位线水平，不排除中位线水平再有所回落的可能。

图2、菜豆油现货价差

数据来源：国投安信期货

3、策略应对

菜油供给上三季度进口商担忧菜油严查非转的问题，需求上菜豆油价差偏高势必抑制菜油部分需求，但整体上看供需仍是偏紧的，价格存在继续上探的空间，但安全边际正在缩小。菜油较豆棕油的价差已经偏高，我们认为策略上可逐渐关注价差缩小的机会，近月策略主要关注资金博弈下菜油仓单和现货库存的情况，远月策略主要关注菜油进口高利润和严进口检查综合作用下的船期变动。