投资要点
图景一：外需环境好转，贸易链复苏带动经济。
图景二：内需表现强势，订单、生产、进口三高位。
图景三：产成品补库存继续，原材料短期亦呈现补库冲动。
图景四：上游原材料价格高位，但拐点已经初步呈现。
图景五：用工持续性回升，趋势性“用工荒”或推高劳动力成本。
图景六：企业预期高涨，乐观预期达两年来最高。
图景七：基建旺盛势头开年，房地产好于预期，建筑业景气指数在相对高位。
对于当前图景的总评：经济在继续改善，全年大致可以排除悲观情形。后期让市场纠结的可能不是经济，而是价格趋势。价格上行则影响市场目前对于资产定价分母端（通胀、利率、政策）的认识，下行则影响目前对于分子端（增长和企业利润加速度）的认识。
正文
图景一：外需环境好转，贸易链复苏带动经济。2月新出口订单为50.8，达31个月以来新高。这与同期欧美经济的高景气度不无关系，2017年摩根大通全球制造业PMI高达53.9，是17个月以来新高。欧元区2月制造业PMI终值亦创近六年新高。随着欧美需求的改善，全球贸易大概率出现一轮修复。我们在2016年底的预判“2017年是全球贸易和航运复苏元年”将会逐步得到验证。
图景二：内需表现强势，订单、生产、进口三高位。2月新订单指数为53.0，环比上升0.2个点；生产指数为53.7，环比上升0.6个点；进口指数为51.2，环比上升0.5个点，创5年以来最高。三者共同指向是内需强势。
图景三：产成品补库存继续，原材料短期亦呈现补库冲动。目前仍处于比较典型的补库存周期中，补库周期的特点是PMI库存指标以进二退一的方式震荡上行。本月产成品库存大幅上升2.6个点，显示出企业补库存动力环比显著增强。原材料库存一改过去四个月的徘徊，出现了0.6个点的上升，这意味着在工业旺季到来之前，有部分企业亦出现原材料补库冲动。
图景四：上游原材料价格高位，但拐点已经初步呈现。本月原材料购进价格指数为64.2，仍处于过去六年来的高位之一。但较12月高点已经连续第二个月出现下降。
从同期的大宗商品价格走势我们也能得到同样信息。CRB工业原材料指数在2016年12月是一个同比高点，2017年1月和2月接连小幅放缓。
PMI购进价格指数和CRB工业原材料同比基本上可以可靠地判断PPI。由于PPI的滞后，2月PPI可能处于一个超高位，3月亦比较高，之后应逐步呈缓幅下行趋势。
图景五：用工持续性回升，趋势性“用工荒”或推高劳动力成本。就业指数环比继续上升0.5个点，这一指标在过去的五个季度里面回升趋势极为连续，本月达到了近年的一个高点。
这一数据背后是多个城市重新出现的“用工荒”。用工荒背后，则是中国适龄劳动力人口和流动人口的下行（对于这一趋势的分析可见我们近期报告《三四线城市的消费升级》））。
劳动力人口红利的减退和需求恢复所带来的企业用工需求回升并行，或将趋势性抬高劳动力成本。
图景六：企业预期高涨，乐观预期达两年来新高。生产经营活动预期指数为60.0，接近两年以来新高。这显示当前微观经济体处于预期高涨的状态。
关于企业预期较高，在逻辑上我们可以做如下推演：
第一，预期较高，则企业补库存冲动偏强，包括会推动原材料库存回补，这也是上游价格偏强的原因之一；
第二，三四月份的工业旺季成色可能将会不错，从经验规律看，生产经营活动预期指数有效领先于生产指数；
第三，变数在于价格信号变化的影响。如果上游大宗价格同比继续显著放缓（如美国加息预期压制商品），则上游价格会不像前期那么强，这会考验企业补库存动力。生产经营活动预期恰是我们观察这一过程的一个重要过渡变量。
图景七：基建旺盛势头开年，房地产好于预期，建筑业景气指数在相对高位。服务业PMI为53.2，表现略超季节性，较上月略有放缓但处于相对高位。
建筑业PMI同样处于60以上的相对高位。从地方的基建规划、工程机械销售数据和草根调研的情况来看，当前基建活跃度较高；而房地产销售和开工亦好于去年下半年市场的偏悲观预期。
今年经济大致可以排除悲观情形，后期让市场纠结的可能不是经济，而是价格趋势。上述PMI分项指标基本上涵盖了经济的各个层面，与同期高频数据亦呈现出一致性。从当前的理解来看，2017年经济已经可以排除悲观情形。名义GDP在一季度是一个高位，之后将温和放缓，但仍将高于去年。
从权益市场的角度，后期市场纠结的可能不是经济，而是价格趋势。因为它要么影响我们目前对于资产定价分母端（通胀、利率、政策）的认识，要么影响我们目前对于分子端（增长、企业利润）的认识。
以PPI和目前64以上的购进价格指数为例，若数据偏高，则市场会担心工业通胀压力对于供给侧改革的干扰，PPI向CPI的传导，以及政策的价格调控压力；而如果数据偏低，或PPI呈现明显的下行趋势，则逻辑上来说企业利润，尤其上中游企业利润则度过了加速度最好的阶段；且主动补库存是否会在价格信号下放缓会成为一个需要验证的问题。
首页
微信公众号
证券之星APP
