供需两旺 甲醇将在跷跷板上寻求均衡

（原标题：供需两旺 甲醇将在跷跷板上寻求均衡）

报告摘要

走势评级：甲醇：震荡

报告日期：2020年12月31日

海外需求复苏将消化掉大部分海外供应增量

2021年全球甲醇市场的新增扩能继续推进，闲置产能也有回归的可能，但富余产能释放的节奏存在不确定性，尤为关键的是，随着疫苗的推进，欧洲、美国以及印度等地的需求复苏有望持续，这将极大地减轻进口增量货源对国内市场的冲击。

2021年国内甲醇市场料将供需两旺，相对速度是关键

2021年国内供应端的重点在于神华榆林与中煤图克两套大型装置计划投产，商品化供应量料将增加，内地供需格局也将重构，不过我们对需求端同样持乐观预期，MTO领域仍有新装置待投产、传统化工需求有望实现同比正增长、油品相关需求将受益于成品油消费复苏、能源价格走高有助于提振醇醚燃料需求，由此多路径的需求增长有望形成合力。

弱均衡格局之下，甲醇市场将在跷跷板上寻求均衡

2021年甲醇国产量增速料将提升，进口增速则将明显回落，虽然整体供应压力不减，但需求端的消化能力会持续跟进，我们倾向于认为甲醇市场将大体呈现弱均衡的供需格局。

2021年煤炭市场大概率继续存在缺口，而烯烃市场则将受制于扩能周期，因此甲醇市场很可能面临“上下夹击”的局面。以目前的产业格局来看，上游煤制甲醇持续亏损或是下游甲醇制烯烃行业持续亏损都不会是稳态，这就会导致甲醇价格的波动更像是在“跷跷板上寻求均衡”。

风险提示

疫情发展超预期可能引发风险偏好显著变化。此外，如果伊朗甲醇装置发生大范围供应中断，甲醇市场可能出现极端行情。

报告全文

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2020年行情回顾：甲醇市场通过供需调节实现了再平衡

2020年甲醇市场的波动主要受新冠疫情影响，产业自身的产能周期受到扰动。回顾行情走势，大体可以分为3个阶段：第一阶段主要是在国内疫情和海外疫情严峻时期，需求急剧萎缩导致供需严重失衡，避险情绪重压之下甲醇价格一路下行；第二阶段是从4月开始，甲醇市场开始出现供应收缩，但需求端恢复缓慢，无处可去的海外货源涌向中国，高进口继而转化为显性高库存，胀库压力迫使现货价格一度跌破煤制甲醇边际成本，其后国内迟来的春检虽然阶段性缓解了供应压力，但并未就此扭转形势，直至8月中下旬进口预期减少，港口库存开始去化；第三阶段是从9月开始，供需边际改善以及上下游同步复苏形成叠加效应，甲醇价格重心不断上移。

换个角度来看，疫情的影响也可以落脚到供需层面：在下跌阶段，主要是短期内需求急剧萎缩，供应端的适配性缩减力度不够；在底部震荡阶段，则是低利润与库容紧张压制供应，供需格局酝酿转变的过程；在上涨阶段，则是全球需求端联动复苏而供应端行动迟缓。可以看出，甲醇市场寻求再平衡的过程，供需两端都出现了边际变化。

复盘近十年的行情，甲醇价格走势大体与以油价为代表的商品周期基本一致，为数不多的独立行情主要发生在两种情形：(1)独立上涨行情往往发生在扩能空窗期的后半段，此时供给端受到扰动或是增量需求释放很容易激发行情，如2013-2014年以及2016-2017年的海外扩能空窗期，新增MTO装置投产一度引发甲醇价格单边上涨；(2)独立下跌行情往往发生在下游盈利性严重受损的阶段，如2013年12月以及2018年10月开启的暴跌都是在产业利润分配严重失衡的时期。

拉长时间来看，甲醇价格处于近十年历史价格的中位数附近。进入2021年，甲醇市场走势难免会受到大宗商品整体走势的裹挟，在此我们着重探讨甲醇市场是否具备走出相对独立行情的产业基础。

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海外甲醇市场有富余产能，但释放节奏存在不确定性

2.1、海外甲醇市场犹有扩能计划且有闲置产能

甲醇市场自2018年开启了新一轮扩能周期，伊朗、美洲以及中国是扩能主力，直至2020-2021年，此轮产能释放周期尚未终结。仅就几乎全部是商品化扩能的海外市场而言，2018-2020年新增投建和重启产能合计超过1000万吨，显然近几年甲醇市场并不是产能扩张空窗期。

2021年海外新增扩能计划主要是3套装置，分别是特立尼达与多巴哥的100万吨、美国的170万吨以及伊朗的165万吨，合计拟扩能435万吨。此外，为对冲疫情期间需求萎缩而主动关停的两套南美装置暂时也是闲置状态，理论上海外甲醇产能潜在增量约600万吨左右，相当于海外有效产能还有10%左右的增长潜力。不过新增产能释放节奏以及产能利用率可能有非常大的变数。我们认为关键变量在于南美以及伊朗。

2.2、伊朗甲醇装置稳定性欠佳，未来美伊关系转变可能引发贸易流重构

自美国制裁伊朗原油出口以来，石化产品成为伊朗出口创汇的最大推动力，根据伊朗石化工业第二阶段发展规划，石化项目的建设仍在推进。近几年伊朗甲醇产能持续扩张，接下来还有在建待投产项目，2021年的产能投放计划主要是一套165万吨/年的新装置。

伊朗甲醇供应与中国市场联系紧密，2020年中国进口的甲醇数量同比大增，主要增量来源就是伊朗新装置投入运行所致。截至目前，伊朗甲醇产能规模达到1200万吨，常态平均产能利用率仅在6成左右，极端来看，伊朗地区相当于有400多万吨富余产能，但结合实际情况来看，无论价格高低部分伊朗甲醇装置的常态负荷也只是在5至7成的水平。考虑到长期制裁以及疫情冲击对于伊朗经济形成了持续影响，接下来伊朗甲醇装置运行不稳的情况仍可能频繁发生，尤其是冬季限气对伊朗甲醇装置运行的影响愈发明显。

美国领导人的更迭很可能会引发美伊关系的转变，拜登曾表态“要是伊朗遵守伊核协议，那么美国就会重新加入伊核协议并取消对伊朗的制裁”。如果美伊关系缓和或是美国对伊朗的制裁放松，那么对于国际甲醇市场的首要影响在于伊朗出口对象的多元化，长远影响才可能是产能利用率的提升或是新建项目的推进。边际上，一旦伊朗甲醇可以出口至印度，那就意味着伊朗货源相对非伊货源的折价将会收窄或消失，在同等的供需环境之下，低价货源的消失在某种程度上会抬升价格重心。

在伊朗出口格局实质性转变之前，伊朗货源与中国甲醇市场仍是深度绑定的关系。这也意味着中国市场对于伊朗甲醇的生产与发运尤为敏感。目前伊朗甲醇的产能基数已经达到1200万吨，单套装置检修或是故障对于市场的冲击算是在可承受范围内，但如果发生大规模的生产或运输问题，中国市场将会反应较大。

2.3、南美具有弹性供应增长空间，只是行动或将迟缓

2020年1季度末全球甲醇市场陷入供需失衡危局，率先主动减产的就是南美地区的甲醇装置。国际甲醇生产商Methanex在3月16日宣布，即日起关闭其位于特立尼达与多巴哥的一套87.5万吨/年甲醇装置(Tian)，并自4月1日起关闭其位于智利的一套80万吨/年的甲醇装置(Chile IV)。Methanex主动关停这两套装置可能有自身全球化经营策略的考量，但还是从侧面反应出南美地区的生产装置属于高成本产能之列。

根据我们的粗略测算，2020年特立尼达与多巴哥的甲醇产量约为425万吨，同比缩减25%，全年平均产能利用率仅在7成左右；智利2020年的甲醇产量在80-90万吨左右，同比缩减18%。南美地区2季度以来的主动收缩供应以及3季度的检修极大的缓解了年内全球甲醇市场的供应压力。

既然是低利润导致了南美甲醇供应的缩减，那么我们就需要考虑盈利修复之后这部分供应回归的可能性。南美两套装置在3月中旬宣布关停时，CFR中国主港的报价在200美元/吨附近，FOB美国海湾的报价在234美元/吨附近，目前中国与美国海湾的报价分别在300美元/吨与390美元/吨附近，显然甲醇市场的盈利环境已经大幅改善。为了获取更多的历史经验，我们回溯了上一轮大规模闲置产能重启的2018年4季度，当时美金盘报价则是在400美元/吨的高位，由此我们可以推断，当前的盈利环境应是支持闲置产能的重启，但并没有到让企业不计成本非常急于重启的程度。

Methanex的官方表态基本验证了我们的推测。据悉，智利的80万吨/年的装置计划重启，该套装置在2007至2018年4季度也曾经历关停，近年来通过从阿根廷和智利同时获取天然气得以保证了原料供应，当前的盈利环境之下该套装置大概率迎来重启。对于另一套位于特立尼达与多巴哥的87.5万吨/年的甲醇装置(Tian)，截至目前公司尚未宣布任何重启计划，抛开盈利性来看，该套装置的天然气原料供应可能是掣肘，该套装置并没有签订天然气供应长约。当地新增CGCL的100万吨甲醇产能之后，闲置装置重启是否具有充足的原料将存疑。因此我们估计这套87.5万吨的闲置产能何时会复产可能取决于公司何时谈妥天然气供应长协。

基于以上分析，我们倾向于认为当前的盈利环境支持部分南美供应回归，但很可能并不会立即恢复至2019年的高位水平。潜在的供应回归既包括确定性较大的智利80万吨装置重启，也包括南美区域产能利用率的整体提升，粗略预估南美区域2021年有50-100万吨的弹性增量供应空间。

2.4、2021年1季度中东甲醇装置停车检修较多

纵观全球范围来看，疫情并未直接打断甲醇的生产，但在一定程度上扰乱了装置检修的节奏。以中国为例，甲醇装置的春季检修往往集中在2季度初，然而由于装置检修涉及的人员、配件等方方面面，在疫情期间检修并不方便，2020年中国的装置检修集中期推迟至7-8月。类似地，海外装置也出现了疫情期间不方便检修的情况，3季度计划检修与临时故障增多也与上半年未能即时检修有关。

对于装置稳定性问题，我们的关注度有所提升，一是2020年检修计划被打乱后，老旧装置可能出现更多的计划外检修；二是伊朗、南美等区域在当地往往受到天然气原料供应不足的掣肘。以上两点可能引发盈利性对供给调节短期失效的情况。

2020年底至2021年初，海外甲醇供应是受压制状态。中东区域，伊朗甲醇装置因限气自12月下旬多数降负运行，另有多套中东装置在1季度有检修计划；欧洲区域，俄罗斯的检修装置虽然陆续回归市场，但挪威的90万吨装置仍未恢复。根据目前追踪到的检修计划来看，2021年1季度海外装置的检修与降负将导致中国进口继续环比减量，海外新装置投产以及部分供应回归的影响可能要等到2季度之后才会有所体现。

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海外需求复苏将消化掉大部分海外供应增量

在以往年份，海外甲醇需求基本维持稳态，全球甲醇市场的变局主要是全球增量供应与中国增量需求的较量。然而2020年的新冠疫情打破了这一常态。对于海外甲醇需求变化市场上缺乏直接的观察指标，在此我们借助主要需求国的进口数据来简单估测疫情的影响程度。2020年1-10月，韩国、日本、美国以及印度的累计进口量分别同比变化0%、-6%、-10.8%以及-15%。韩国、日本以及印度基本是单纯的进口国，从其进口缩减可以看出需求端明显出现减量。分区域来看，欧美以及印度等地的需求缩减程度要明显大于亚太区域。根据疫情严重程度推断，欧洲区域的需求缩减幅度大概率与美国和印度更为接近，由此粗略估算出2020年海外甲醇需求至少缩减150万吨以上。

2020年4季度以来，外盘甲醇价格尤其是欧美甲醇价格表现尤为强势，这其中有装置运行不稳的问题，更多的则是海外需求复苏带来的积极影响。进入2021年，随着疫苗大规模推进，海外需求大概率延续复苏趋势，保守预估2021年海外需求增量在100万吨以上，这将消化掉大部分海外供应增量，从而极大地减轻海外货源对国内市场的冲击力度。

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2021年国内甲醇市场料将供需两旺，相对速度是关键

4.1、国内供应端的重点在于商品化供应的增加

2020-2021年国内新增扩能主要沿着两条路径，一是利用焦炉尾气等副产品为原料的小型项目；二是西北地区外采型MTO装置的上游补齐项目。前者多是10-20万吨的副产项目，对市场影响较小，；后者则可看作大型商品化项目，是市场关注的重点。近两年间，新增扩能的显著特点在于大型装置的扩能开始出现，企业的内在驱动主要是外采型MTO装置向CTO装置寻求转型，对于甲醇产业而言，这些后续补齐的甲醇项目意味着增量供应。

2020年国内新增扩能合计690万吨，几乎全部可以理解为环比新增商品化产能。其中大型装置主要是年初投产的内蒙古荣信二期(90万吨/年)、兖矿榆林能化二期(80万吨/年)，以及年中投产的宁夏宝丰二期(220万吨/年)，此3套装置产能合计390万吨，有效地填补了内地供应缺口。

2021年国内计划新增扩能约800万吨，其中商品化扩能接近530万吨，尤其是神华榆林(200万吨/年)与中煤图克(100万吨/年)两套装大型装置的投产计划备受市场关注，此两套装置虽然是已投产MTO装置的上游补齐项目，但实质上会挤出等量的商品化供应，内地甲醇供需格局将因此而发生显著变化。

国内甲醇装置庞杂，在中大型装置陆续投产的同时也有部分老旧装置退出市场。自2018年以来，受国内焦化行业压减产能带动，江苏、山西、山东等地相应配套的焦炉气制甲醇装置也有部分关停。据我们不完全统计，2019-2020年退出市场的产能约有300-400万吨，相当于形成了部分新旧产能替换的效果。现阶段老旧产能退出虽然小部分抵消了新增供应的冲击，但并不是市场的主要矛盾，一是退出的产能规模毕竟较小，相比于700-800万吨的新增扩能而言，100万吨左右的产能退出并不显著；二是部分老旧装置在被正式淘汰前的常态开工负荷已是偏低。对于国产供应而言，新装置投产进程以及装置检修情况对市场影响更为显著。