原油市场“连阴天” 大类资产孰苦孰甜

（原标题：原油市场“连阴天” 大类资产孰苦孰甜）

一夕之间，国际原油价格从攀向100美元/桶巅峰的天之骄子转身成了“落水狗”。据统计，国际油价这轮跌势已创出35年来最长连跌纪录。原油资产虽然总规模不大，在大类资产配置中却有着“四两拨千斤”的效果。在原油价格深跌的背景下，投资者该如何放置“篮子中的鸡蛋”？

也曾金堂玉马如今瓦灶绳床

2018年的国际油市可谓冰火两重天：就在几个月前，原油分析师还对100美元/桶信誓旦旦，国际油价也一举攀至四年来高位，美原油期货及布伦特原油期货分别一度站上每桶75美元和85美元，但短短一个多月，二者就已分别跌回每桶50美元和60美元关口。

北京时间11月23日晚，美国原油期货大跌7.78%，走出一年来价格新低，国内商品市场夜盘，工业品期货空头迎来“饕餮大餐”。上海原油期货主力合约价格夜盘时段同样大幅下挫，跳空低开后很快封住跌停板，刷新2018年4月以来的最低纪录。

据业内人士透露，最近一个月时间内，国内做空原油期货及相关化工品种的投资者，已经成为本轮商品市场的盈利主力。

也曾金堂玉马，如今瓦灶绳床。在国际油价跌落牛市神坛之际。有分析人士称，全球金融市场要随油市而动，主要因为不到两个月时间，投资者对油价的预期从100美元/桶变成了50美元/桶以下，股市、债市到汇市、商品市场，全球资产都受到油价动荡的牵连。

据中国证券报记者观察，最近一段时间以来，能源股已成为欧洲及美国股市的主要拖累。每次原油大跌，欧洲斯托克600指数及美国标普500指数内相关能源板块便成为指数的最大压制因素。

与此同时，包括贵金属在内的大宗商品市场也对反弹充满了怀疑。

“油价不仅压低了整个大宗商品市场的投资者情绪，而且此举对黄金也是不利的，因为低油价将影响通胀预期。”德国商业银行大宗商品研究主管Eugen Weinberg表示。

伦敦资本集团研究主管Jasper Lawler表示，市场正在重新评估全球增长预期。

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在全球100多万亿美元的大类资产市场中，大宗商品大概占比5%，债券和股票各占45%。

原油在其中扮演什么角色？据分析，原油资产规模大约在1-2万亿美元，占全球大类资产总规模的不足2%。

原油资产总规模不大，但在大类资产配置中却有着“四两拨千斤”的效果，这也是为什么原油市场一有大动静，全球资本市场便“风声鹤唳”的原因。

据中粮期货研究院副院长柳瑾分析，无论是货币市场、债券市场、股票市场、外汇市场和大宗商品市场，包括房地产和基金，最根本的逻辑都是受利率和汇率影响。而利率和汇率本身就像DNA双螺旋结构一样，互相影响。二者与原油之间存在着明确的传导路径。

“欧美投行以及大型养老基金，会根据利率和汇率变化调整所有的投资组合。即便原油供需没有发生改变，但因配置需求的改变，原油的买盘和卖盘也会出来。原油作为商品之王是国外大投行和大基金会直接配置的品种。当整个系统性风险发生变化时，权重配置会变化，这不是供需可以改变的。”柳瑾表示。

从国内市场来看，他认为，按照同样的比例来推演市值，未来原油资产相关市值会在5100亿元左右，是非常不容忽视的规模，可能会影响到整个国内大类资产配置中的变化。

据了解，原油通过对宏观经济的影响进而传导到资产配置层面的路径，可以从两方面来观察。

一是原油的供需，为实体经济中的重要组成部分。华创证券首席宏观分析师牛播坤、徐阳表示，油价大跌，产油国经济最先受到不利影响，因原油出口收入会急剧下降。而油价大跌对原油进口国的影响则类似“刀尖上的舞蹈”，未必全然皆是利好。油价走低会刺激消费，提振企业生产意愿，特别是对原油消费大国更为如此。但同时原油价格走低也会引发输入型通缩，提高企业债务成本，带来资金链崩裂风险，还会抑制实体企业的投资意愿，若考虑到通缩预期对消费的抑制的话，负反馈效应将更加明显。

二是原油作为基础工业原料，其走势可以反映市场对通胀的预期及其变化。据分析，原油作为通胀资产，当市场对通胀预期提高时，资金会增加对原油或者是农产品等通胀资产的配置力度。而“在全球经济复苏不明朗前景下，大宗商品价格整体走跌极大地影响了通缩预期。而对通缩的担忧引发各个经济体在货币政策上做出更多改变，进一步引发金融资产的重新定价和资本流向的重新调整。”牛播坤、徐阳分析，全球经济下行使得市场风险上升，随着美国正式退出QE，全球金融体系的风险敞口被打开。被高流动性掩盖并扭曲的高价原油市场将不复存在，全球原油市场真实供需关系也将被重新审视。

从历史走势中可以看出，每次美元进入强势周期时，就是原油步入弱势的起点。也就是说，原油和美元常常以负相关的姿态出现在投资者面前。原油市场长期以来也以美元定价为主。反过来，原油市场的变化也常常被当作美元的货币之锚。

“当美国的利益需要美元强势时，会通过自己全球的政治军事力量去增大原油的供应量，造成绝对价格下降。”柳瑾表示，此外，从商品货币角度看，加拿大元也与原油息息相关，加拿大油砂是重要的非常规油气资源，该国货币可以作为非常规油气资源价格的重要参考。此外，由于俄罗斯拥有常规油气资源的巨大产量，因此卢布也可以作为常规油气资源价格的重要参考。

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原油大跌，有哪些投资机会值得关注？

据了解，原油标的资产包括现货、纸货以及原油的衍生品(期货和期权)。

股票属于现货范畴。A股市场来看，每当原油价格看涨预期强烈时，投资者往往采取以下策略获取相对确定性的机会，包括：买原油；做扩原油价差；做多石油开采业、油服业；做多煤炭行业；沽空炼化和交通运输业。而当原油价格看空氛围较浓厚时，则可以反向投资。

当前国际原油价格持续下跌，哪些A股板块可能会受影响？业内人士分析，首先，若油价维持低位水平则有利于增厚航空公司利润，尤其是对油价更为敏感的民营航空公司，利好整个民航板块；而油气设服板块则受低油价拖累，相关概念股将承压。

此外，美股市场中能源股票占据6%左右，不仅包括原油，还包括天然气和其他的资产。业内人士分析，这些资产价格和原油价格之间存在着莫大的关联。目前来看，能源指数中不确定性最大的变量为页岩油气，每当页岩油气公司股价大幅下跌，原油市场做出相应改变，这主要体现为原油供给端的变化，进而影响原油价格变化。

从利率对原油市场传导来看，柳瑾表示，从大类资产配置角度看，原油常常作为主要的通胀资产来配置。“这个通胀资产就要对比市场预期收益率和无风险收益率，看市场上对未来通胀资产的预期是否会高于无风险的收益率，如果有的话，会有大量资金去增加配置原油资产。”

根据柳瑾提供的宏观策略：“CPI中变量最大的因子是能源和食品，当原油甚至未来的生猪期货上市后，以原油期货和生猪期货可以配置为作为CPI的投资标的；黑色、有色期货的工业品可以作为配置PPI的标的资产。这样就可以组成一个宏观策略下的投资组合：做多或者做空CPI和PPI价差。”