“三部曲”唱罢 商品还有没有“戏”

（原标题：“三部曲”唱罢 商品还有没有“戏”）

据中国证券报报道，苹果期货以不足一岁之龄，奏出了前10个月商品市场的“最强音”；棉花大涨又大落，演绎了教科书式的“过山车”行情；铜铝铅锌全线走弱，有色板块以最熊姿态，生动诠释了供需“双杀”……

如果说，今年股、债市场演绎的是大合唱的话，商品市场上演的则是独奏曲，复杂经济形势和供需格局对不同品种的差异化影响得到充分体现。需求扼住了通胀的喉咙，业内人士认为，宏观形势正朝向不利于商品上涨的方向演化，但不同品种面临的供需环境依然存在较大不同，各板块的分化、板块内部分化仍将存在。

“想说爱你不容易”

5.18%，这是2018年前10个月商品指数的涨幅。同期，中债新综合财富指数上涨了6.28%，上证综合指数下跌了21.3%，深证成指下跌了32.22%。仅从指数表现上看，前10月，商品虽比债市略有不足，但比股市绰绰有余，是提供了稳健回报的一类资产。但事实上，面对今年商品行情，“想说爱你不容易”。

“今年前10个月中国商品期货市场呈现出典型的震荡分化特征。”良运期货资产管理部总监王伟民介绍，分板块来看，黑色系品种和化工品整体走势最强，除天胶等个别品种外几乎全线收涨；农产品(000061,股吧)次之，涨多跌少；有色金属最熊，全线收跌。

虽然前10个月股、债走势截然相反，但背后逻辑恰恰是吻合的——金融去杠杆与外部环境变化，致使经济下行压力加大，企业盈利及信用资质的预期走弱，打压股票市场行情；同时，经济下行倒逼政策放松，金融监管与流动性均边际趋缓，推动市场利率中枢下行。

面对同样的宏观经济形势，前10个月商品市场的内部分化竟如此显著，这是为何？王伟民认为，产生这种现象的原因主要是：影响商品价格的宏观和微观因素，在很多商品价格的影响方向上出现了分歧和矛盾。

一方面，宏观因素对商品价格的影响方向存在矛盾。王伟民表示，今年以来消费增长乏力、投资持续低迷、出口不确定性加大，内外需求双双转弱，商品的表观消费量增速几乎确定是下滑的，商品市场整体面临的宏观条件偏空。但也应看到，近几月物价出现了一定的上行，通胀预期有所抬头，4-9月份，CPI同比增速从1.8%逐步升至2.5%。经济向下而物价向上，出现了一个小的滞胀周期。作为典型的抗通胀品种，多头资金在今年买入商品也是符合逻辑的，这也与很多国内商品期货品种从4月开始展开涨势的走势相吻合。

面对需求与通胀的“互博”，不同的商品受到的影响是不同的。王伟民认为，当前这种形势对农产品、化工品的利多比较明显，而对于那些国际化程度较高且与国内通胀关联度低的品种，就无法形成利多效应。

另一方面，微观因素对商品的价格影响也有分化。玉米等农产品、黑色系等工业品，受到供给侧改革的支撑，市场产能出清较为迅速，很多行业进入了良性循环，对外界的利空影响反应不明显。而原料主要来自于海外的有色金属、铁矿等商品，价格被充裕的供给所压制。当然，也有对外高依存度的原油，受到国外油价大涨的影响，带动了下游的PTA、沥青等化工品出现了较大的涨幅。

“三部曲”诠释品种为王

如果说，今年股、债市场演绎的是大合唱、集体操的话，在震荡和分化的主题下，商品市场上演的则是独奏曲、自由操。

苹果期货是去年12月22日才在郑商所上市的新品种。就是这样一个品种，在前10个月上涨了接近50%，涨幅在各上市品种中遥遥领先。

“集天时、地利、人和于一身，今年苹果期货的大热既在意料之外，又在情理之中。”资深期货从业人士胡伟表示，我国是全球最大的苹果生产国和消费国，发展苹果期货具备天然的优势，是为地利；作为期货市场新品种，尤其是全球首个上市的鲜果期货品种，苹果期货从上市伊始就成了“网红”，展现出较高的活跃度和流动性，是为“人和”；苹果价格完全由市场供需主导，价格波动频繁，今年部分主产地受自然灾害影响而减产明显，供需矛盾对商品价格的影响得到充分展现，是为“天时”。

据王伟民介绍，今年陕西、山西、甘肃、山东等苹果产区在4月初、4月末、5月末及邻近收获的9月份频频遭遇霜冻、冰雹、大风自然灾害，导致苹果特别是符合交割标准的优质果减产明显，从而催生了苹果持续半年的牛市。从供需平衡表的视角看，苹果无疑是供给短缺程度最明显的品种，无愧于多头冠军的称号。

棉花则是今年前10个月呈现最典型“过山车”走势的品种：4-5月份，受到新疆部分地区棉花受灾减产、国储棉拍卖顺畅、下游需求旺盛等因素的提振，价格快速攀升约20%。但随后，因全国棉花主产区生长情况良好，且社会库存居高不下、6月中旬增发80万吨滑准税进口配额、贸易环境恶化等利空的打击，价格一路下滑，至10月末主力期货合约价格刚好回到年初窄幅震荡的区间。

今年有色金属板块是几大商品板块中走势最熊的。截至10月底，2018年所有有色金属价格均收跌，锌的跌幅近17%，“铜博士”的跌幅也近12%。据了解，这主要是在矿山产能恢复的背景下，经济增速放缓导致需求前景疲软所致。一方面，今年海外多个铜矿、锌矿陆续开工，国内有色金属TC/RC费用一路上涨，供给充沛的格局明显。另一方面，我国经济增速放缓，基建投资大幅减速，房地产投资需求见顶，汽车产销量在下半年遭遇“冰冻”，都使得有色金属的需求大幅下滑，从而导致有色金属价格持续低迷。

总之，对于今年商品市场来说，鲜明的趋势被独特的个性所取代，复杂经济形势和供需格局对不同品种的差异化影响得到充分体现。

“金苹果”褪色 商品延续分化

值得注意的是，近几个月，国内商品期货的分化出现收敛的迹象，尤其10月中旬以来多数品种都出现了一轮价格下行过程。

从编制的商品大类指数走势上看，10月中旬至今，能源、化工和油脂油料指数均明显下行，累计跌幅接近10%；代表黑色系的煤焦钢矿指数下跌了将近5%；有色指数继续在一年多的低位运行，并从10月中旬以来下跌了超过3%；就连农副产品指数也下跌了超过4%，而苹果正是该指数的一项主要成分。

而宏观数据显示，9月份工业生产和效益进一步下滑，9月工业增加值同比增速降至5.8%，在合并处理1、2月份数据后，创出2009年3月以来的最低值；当月工业企业利润同比增长4.1%，较8月份增速下滑超过5个百分点。10月制造业PMI指数则创出2016年8月以来最低。

与此同时，地产、汽车、家电等中观领域的“金九银十”现象不再。9月全国商品房销售初现下滑，汽车整体销量不佳，家电内销延续8月份的双位数负增长。

随着经济下行压力的加重，需求的逻辑似乎正重新占据主导，尽管市场对通胀仍存在一定担忧，但因缺乏需求支撑且货币扩张放缓，不少人相信物价上涨只是暂时现象。基于此，看空大宗商品价格的气氛在增强。

中金公司最近做的市场调查显示，与两个多月前相比，市场对商品的偏好走弱，看好商品的投资者占比从18%回落至8%，商品几乎成了最不被看好的一类资产。

“当前经济增长承压，债券利率仍具备下行空间，存在配置价值；股票估值已经处于历史低位，且经济探底后酝酿转机，战略配置价值出现；相比之下，商品市场的处境尴尬。”胡伟称。

金瑞期货深度报告指出，未来商品整体价格重心将平稳下移。首先是决定国内外商品定价基准之一的能源类，原油有美国页岩油下半年的产能释放，国内动力煤经历了2016年、2017年、2018年三年限产定价进入宽松周期的概率也非常大；其次是工业品的新增产能释放，无论是有色还是化工，2019年都进入了扩产年，供应将增加；唯一不确定的是需求，然而贸易不确定性加大、美元加息等因素都会或多或少减少囤货、消费的积极性。

但金瑞期货也称，未来商品市场各板块的分化、板块内部品种的分化仍将存在。

方正中期研究院院长王骏认为，年底前国内商品期货市场仍将呈现分化的格局，有色金属、贵金属、饲料养殖板块期货价格以上涨为主，而钢铁建材、能源、油脂油料、软商品和化工板块则以震荡下行或大幅下跌为主，部分季节性需求较旺品种价格有望反弹。

“基于权益市场前景，建议逢低做多三大股指，紧跟国家政策红利进行价值投资。”王骏称。(中证报 张勤峰)