灵活套期保值：牛市当中的铝企护身“盔甲”

（原标题：灵活套期保值：牛市当中的铝企护身“盔甲”）

多年不见的好年景

“已经很多年没有见到这样的好年景了。”国内一家大型铝企员工表示。近年来，在铝业长期大面积亏损的情况下，铝企降薪裁员已成常态。“今年很意外，公司竟然给涨了工资。”他说。

年初以来，煤炭、炭素、氧化铝、天然气、石油焦等商品价格持续上涨，在一定程度上推升了电解铝原辅材料生产成本。水涨船高，铝价的表现更为强劲，在供给侧改革和环保政策影响等综合因素作用下，沪铝价格最高涨至16935元/吨，较年内低点累计上涨30%，为2012年2月以来最高价；LME三月期铝价格于最高涨至2145美元/吨，较年内低点累计上涨28%。国内铝价涨幅超过了同期国外水平。

新疆神火煤电有限公司坐落在新疆昌吉回族自治州吉木萨尔县的216国道旁，今年，公司的经营业绩如其旁边的火烧山一样，随着铝价的上涨而火热起来。

进入企业干净整齐的电解铝车间，一眼望去，一摞摞整齐码放装满氧化铝原料的麻袋，随时准备从传送带进入电解铝生产线。操着一口纯正河南口音的工作人员告诉记者，新疆厂区只负责电解铝的生产，目前已经满产，贸易销售另有专门负责的公司。在铝锭露天仓库中，每吨一捆的铝锭整齐地码了好几排。叉车不疾不徐地往货车上装载铝锭。

该公司成立于2010年，系神火股份全资子公司，神火股份实际控制人为河南省商丘市国资委，公司业务领域与国家政策关联紧密。神火股份2017年半年报披露信息显示，2017年1-6月份，公司实现营业收入92.41亿元，同比增加18.53%，主要原因是公司主营产品煤炭、电解铝售价同比涨幅较大。

值得一提的是，公司报告期内实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为5.76亿元，同比增加1107.15%，这表明公司的生产效益已强劲好转。

在电解铝生产方面，据介绍，目前神火集团旗下共有四个铝厂，总产能170万吨，其中永城52万吨，商丘24万吨，沁阳14万吨，新疆80万吨；目前运行的产能在113万吨(其中永城铝厂33万吨，新疆铝厂80万吨)，其他地区分厂产能因运营成本较高特别是电力成本较高等因素暂停。

在电解铝行业，“得电力者得天下”。中国证券报记者了解到，在这波铝涨价潮中，电解铝生产企业盈利状况因成本高低不同而有明显差别。用电成本低廉、优势突出的山东、新疆地区盈利较为明显，而用电成本较高的河南地区电解铝产能则刚刚实现盈利。

整体来看，根据安泰科统计，2017年8月，中国电解铝行业平均利润约为2770元/吨，为近年来最高水平。铝企龙头中国铝业2017年半年业绩同比大增10倍，创金融危机之后9年以来的最佳半年业绩。

沪铝期货市场上，据安泰科统计，截至目前，沪铝总持仓额已达到851亿元，较年初上涨96%，主力合约持仓量一度突破100万手，创历史新高。

“尽管目前铝市场依然处于供需过剩格局，但由于市场对未来电解铝供给侧改革被成功贯彻执行的预期较强，认为长期电解铝市场供求关系将得到根本性的扭转改善，因此市场参与者愿意更多以现货或期货的形式对铝进行买入。”安泰科分析师表示，未来政策仍为市场最大看点，铝价存在进一步上升空间。预计未来3-6个月沪铝大致运行区间为15000-20000元/吨，LME三月期铝大致运行区间为2000-2600美元/吨。

用好衍生品 不坐“过山车”

从去年开始，大宗商品的上涨周期基本确立。国内供给侧改革及环保政策的实施增强了实体经济的内生动力，在供给端变化主导之下，大宗工业品价格在经过漫长的下跌周期之后明显起色，国内钢铁、有色企业利润出现大幅修复。

在此前的价格下跌过程中，运用期货市场进行风险管理已成为有色企业通用的做法。当产品价格迎来上涨周期，期货工具的应用不仅没有褪色，反而更受企业重视。

“价格涨起来的时候，更要做好套保。只要盈利时做了套期保值，不管怎么样一定是有利润的，只是多与少的问题，这取决于企业对价格的判断。”一家铝企采购人员告诉记者。

大宗商品价格的剧烈波动，长期以来令相关企业饱受困扰。对价格“过山车”现象明显的铝行业来说更是如此。将期货工具融入公司经营管理体系，已成了有色企业的共识。

根据神火股份2017年半年业绩报告披露，公司以自有资金开展了上海期货交易所衍生品投资。公司期货套期保值持仓的流动性风险、信用风险、操作风险、法律风险等风险性较低，可通过跟踪以上情况的发展变化来进行控制。

在此次调研之中，一家铝企相关负责人告诉记者，2004年他们计划投产十几万吨电解铝项目，且氧化铝等原材料已经采购，成本基本锁定，启动前铝价相对较高，一吨约有1000元的利润。他们正确分析市场走势，并建议提前对产品进行套期保值，规避将来价格下跌风险。经过他们领导同意批准，当年在期货市场操作套保铝锭5万吨，后期铝锭果然如他们预期一样下跌，他们平仓收益非常可观。

“今年以来，我们一直利用期货市场受到政策面影响波动活跃，利用公司铝锭交割品牌的优势，抓住期货高出现货价格较高的差价机会，进行期货交割销售，获得期现价差收益。每吨价格高出同期现货约200多元，创效1200多万元。”他补充说。

“今年的行情大趋势是震荡上升，所以不利于提前大量做卖出套期保值。我们公司也是基于这种判断，只是进行近月期现套利保值操作，即是在出现当月期货高于同期现货价差较大时，进行部分套保交割销售，获得期现差价收益。但从另一方面讲，对于提前投标定价的下游需求铝锭的企业(比如下游电缆行业)，可以根据今年的市场走势，在中标时或比中标时铝价低的有利时机，进行买入铝锭的套期保值，这样可以规避价格上涨带来的风险。”他表示。

铝企套保渐入佳境

在企业套保制度及机构设置方面，据了解，目前行业内参与套保的铝企基本上都已形成一套完整的体系和流程。

据新疆某铝企人士介绍，目前他们公司成立了专门的机构负责期货投资。首先，有期货操作领导组和具体操作实施组成员，并有分工。其次，公司制定有期货套保管理制度，并在每次具体操作前要有保值方案提交有关领导审批。第三，公司严格按照审批的方案进行操作，原则上所保值的期限不超过三个月，保值的数量不超过期间产量的20%。第四，资金风控和头寸操作分部门管理，资金风控主要归财务部和企管部，头寸操作主要归业务部。第五，建立有专门的信息研发科室和畅通的沟通协调机制，遇到重大决策和突发事件可以随时召开协调会议研究解决。第六，套保头寸较大时，操作头寸相对分散到不同期货公司席位上。

中国证券报记者在走访过程中发现，目前有色企业套保规范程度在实体行业中首屈一指，包括中国铝业在内的铝企积累了多年期货避险经验，利用期货市场进行点价、管理销售和库存等手段大大增加了企业经营灵活度，提升了综合效益。

此外，在套保高度深化的华东地区，基于上海期货交易所场内有色品种的场外期权的应用进一步提升了风险管理效率。

据华泰长城资本管理公司期权分析师张力佳介绍，期权的套保应用，可以大大提升企业的资金效率。企业不仅可以卖出看跌期权降低采购成本、卖出看涨期权降低库存成本，还可以通过买入看涨期权锁住原料上涨风险、买入看跌期权锁住产品销售价格。

例如，在仓单质押融资方面，一家企业有铜标准仓单价值5000万元，急需3个月短期资金，资金方按70%的质押率(3500万元)放款，传统方式下资金方风控会设定货值跌至4000万元时进行追保或强制处理，若采用期权保护，新的业务模式，货值跌过80%的部分由期货公司提供的期权产品进行保护。

“这样一来，资金方无需担心客户违约风险；客户也无需担心保证金问题。在传统模式下，货值大幅跌至风控线，企业既要承担货物继续贬值的亏损，又要头疼追保问题；若未及时追保，资金方需被迫在不熟悉的现货市场处理仓单。”张力佳表示，目前这一模式已在铜市场得以应用并向铝企进行推广。

套期保值带来的投资收益，不仅是有色企业在熊市中的“救命稻草”，牛市来临的时候，更是其锁定利润的利器。今年以来，中国证券报记者走访多家铝企调研发现，随着价格上涨，企业参与期货市场保护利润的意愿上升。

9月19日至22日，中国期货业协会、上海期货交易所联合举办有色金属(铝)产业培训基地期现结合业务培训班，对来自业内多家期货公司的40多位学员进行了培训，并走访了新疆电解铝企业，对当前铝企生存、生产状态进行了摸底。