投资将成为今年经济企稳的主要力量

从投资来看，随着新一轮调控政策的收紧，房地产投资难以大幅增长；企业盈利预期向好，将带动制造业投资与民间投资企稳回升；在积极的财政政策及PPP模式的推广下，基建投资将会继续保持高速增长。综合来看，预计2017年的投资增速有望保持在8.5%左右的水平，将成为经济企稳的主要力量。

全球经济：努力从低谷中走出

首先，美国经济从低谷中恢复，特朗普新政或不及预期。特朗普上台后采取的政策短期内会对美国经济形成提振作用，但从长期来看，可能会加重美国面临的问题，其效果或将不及预期。首先，在减税的同时增加政府支出，必然会导致美国联邦赤字攀升，政府债务率高企；其次，积极财政政策可能引致强势美元，将会对美国商品出口形成不利影响；第三，贸易保护将阻碍美国发挥比较优势，专业化分工被削弱，影响美国生产率的回升，损害经济效率；第四，驱逐移民使美国低成本劳动力供给减少，将加重人口老龄化问题。

其次，欧洲经济弱势复苏，货币政策仍在观望。预计欧洲央行今年仍将维持宽松货币政策。从经济基本面看，虽出现好转且通胀回升，但很大程度上来自于原油价格的上涨，而油价难以持续高位运行。从欧洲政局看，2017年英国启动脱欧进程，法国、德国等国进入大选年，政治不确定性和分裂风险带来的扰动依然存在。从政策层面看，考虑到目前欧盟各国财政负担较重，也使得欧盟各国的财政政策空间有限，货币政策更加难以收紧。从海外风险看，特朗普所倡导的“弱势美元”政策，在一定程度上能缓解欧洲资本外流和欧元下行压力，届时欧洲央行将更多地采取观望态度。

第三，新兴市场国家经济增长持续放缓，未来面临诸多挑战。2017年，新兴市场和发展中经济体的增长前景难有改善，在全球经济不平衡加剧的情形下，贸易保护主义升温的风险加大，同时美国加息节奏提速将带来全球金融环境大幅收紧。部分新兴经济体依然存在企业债务高企、利润下降、银行资产负债表薄弱、政策缓冲单薄等潜在脆弱性，容易受到全球金融环境收紧、资本流动逆转以及货币大幅贬值产生的资产负债表效应影响。

我国实体经济呈现回暖迹象

(一)六大指标显示实体经济开始回暖

2016年是“十三五”规划的开局之年，也是供给侧改革的第一年。从全年的运行情况来看，国民经济运行缓中趋稳、稳中向好，特别是四季度GDP增速两年来首次回升，实现了“十三五”良好开局。从2016年全年来看，实体经济呈现回暖迹象。

一是剔除金融业后的GDP增速不断提高。去年四季度GDP同比增长6.8%，但金融业同比增速仅为3.8%。将金融因素剔除后，全年四个季度GDP分别同比增长6.6%、6.8%、6.8%和7.1%，尤其是去年四季度增速已创下近两年来高点。

二是金融业与房地产业增速回落，但整体服务业增长加快。去年四季度第三产业同比增长8.3%，较三季度加快0.7个百分点，成为拉动GDP超预期增长的最大动力，包含医疗、教育、养老、文娱、体育等行业的其他服务业同比增长10.6%。

三是用电量、货运量等实体经济运行指标已从2015年末的负增长转为正增长。2016年全社会用电量同比增长5%，而2015年仅增长0.5%。2016年前11月全社会货运周转量同比增长4.6%，而2015年同期为同比下降0.1%。

四是价格指标同步提升。去年四季度GDP平减指数同比增长2.9%，较三季度显著提升1.9个百分点，PPI增长也由负转正，表明当前经济远离通缩区间。

五是去年全年制造业PMI逐步回升，尤其是去年四季度连续三个月高于51%。

六是剔除价格因素后，我国2016年进口降幅约比2015年缩小了1.8个百分点，这主要源于国内需求的复苏。

(二)经济回暖的动力主要来源于供给与需求两方面

一方面是供给侧结构性改革成效初显。供给侧结构性改革的关键在于改善供给质量，以提升产出的效率与实体经济的盈利能力。2016年1-11月份工业企业利润同比增长9.4%，较前期明显改善；经我们测算，2016年我国经济增长的全要素生产率(TFP)贡献为1.66个百分点，较2015年加快了0.02个百分点。供给侧改革取得成效还体现在资本边际产出的提升。经我们测算，2016年我国的资本边际产出约为0.182(即当年新增1元资本，在下一年可增加0.182元的产出)，而2015年的资本边际产出约为0.178。

另一方面，需求侧止跌，并出现结构性回暖。去年全年产出缺口明显缩小，经测算，2016年产出缺口已由2015年的0.36个百分点缩小到0.04个百分点；工业企业进入主动回补库存周期，去年1-11月工业企业产成品库存同比增长0.5%，在连续7个月后首次返回正增长区间；制造业与民间投资止住跌势，企稳回升；汽车销售出现爆发式增长，消费整体保持稳定。

(三)在经济运行中仍暴露出一些问题

一是房地产市场的爆发式发展加剧了资金的“脱实入虚”与资产泡沫，社会信用扩张规模存量同比增长16.5%，高于M2与社融存量增速；二是“资产荒”背景下流动性淤积在金融体系内，推高M1增速一度大幅超过M2；三是长期通胀预期出现回升，尤其是去年四季度PPI出现超预期上涨，推升非食品价格及核心通胀，将限制未来货币政策的空间；四是逆全球化趋势渐起，外需复苏尚需时日，在人民币有所贬值的情况下，2016年出口同比降幅仍较2015年有所扩大。

今年我国GDP增速或为6.6%

(一)“三大动力”一平一降一升

2017年是落实“十三五”规划的重要一年，也是供给侧结构性改革的深化之年。决策层淡化了对经济增速的关注，宏观调控政策在边际上出现收紧，促改革和防风险将成为贯穿全年的核心任务。从全年来看，预计经济增速会逐步回落至6.6%左右，而物价会呈现前高后低的态势。

从投资来看，随着新一轮调控政策的收紧，房地产投资难以大幅增长；企业盈利预期向好，将带动制造业投资与民间投资企稳回升；在积极的财政政策及PPP模式的推广下，基建投资将会继续保持高速增长。一些不利因素也将逐步消退，如东北地区投资随着数据挤水分的完成以及新一轮东北振兴政策的展开有望由负转正。综合看，预计2017年的投资增速有望保持在8.5%左右的水平，成为经济企稳的主要力量。

从消费来看，汽车消费将会随着购置税优惠政策力度减半而有所下滑；随着房地产市场的降温，相关消费如家电、家具、建材也会相应回落；此外，收入和房贷的双重压力将会挤压消费增速。目前来看，仅价格水平上升对名义增速有利，但又对实际消费不利。综上所述，预计2017年社会消费品零售总额将回落至9.8%左右的水平。

从出口来看，目前全球经济呈现出复苏共振的特征，新一轮需求扩张期有望启动，再加上“一带一路”峰会召开、相关政策出台对于贸易的拉动，将有利于改善我国的出口环境。总体来看，预计出口有望在2017年带来惊喜，预计全年将实现3%左右的增长，进口有望实现1.5%左右的增长。

(二)财政政策更加积极有效，货币政策保持稳健中性

根据全国财政工作会议部署，2017年“中央和地方财政通过合理安排收入预算、全面盘活存量资金，确保财政支出强度不减”，这意味着财政支出增速将与经济增速同步，预计财政赤字率继续保持3%，财政政策将更加积极有效。

2017年货币政策仍将受到汇率和资产价格泡沫的双重约束，资金面将维持“紧平衡”状态，降息概率不大。如果外汇占款下滑加快，资金缺口扩大，不排除会降准1-2次以补充基础货币，市场利率或呈现“易上难下”格局，利率中枢将较2016年有所提高。