南华期货宏观经济日报

近一周以来,人民币前期的大幅贬值已告一段落,在接近6.8的关口企稳回升,人民币在离岸价差和即远期价差均有所收窄,表明近期人民币贬值压力已有所缓解,这一方面是由于美元的升值势头遇阻,另一方面也是中国经济较为乐观使然,印证了我们之前关于人民币贬值空间有限的判断。

在人民币初入SDR的时刻,也许可以暂时放下汇率短期的涨涨落落,而对人民币未来长期的走势和升值空间作一个展望。回望20世纪初期以来美元一步步从一个新兴殖民国家的货币到获得世界货币霸权的路程,可以看到一国货币若要在国际上占据重要地位,大致应当具备三个条件:首先是具有稳健的金融制度和充足的资本输出能力从而能够为国际市场提供流动性;第二是具备健全和庞大的金融市场能够满足国际投资者的资金配置需求,尤其是能够同时满足高流动性、低风险和稳健回报的国债市场;第三是稳定增长的经济基础从而能够支撑货币的信誉。从第二点切入,对比中国和美国的国际中长期资本流动情况,我们已经可以看到长期战略资本从美国向中国转移的端倪。

美国方面,从海外资金对美国的证券买入情况来看,2013年之后海外资金净流入美国的速度明显在放缓,同时出现月度净流出的次数更加频繁(图1)。从净买入的证券构成来看,海外投资者对美国中长期国债和企业股票的净购买在大幅减少,而对美国政府机构债券、企业债和外国债券的购买则有所增加(图2)。比例方面,海外买入美国中长期国债的占比下降到历史的地位,而企业股票和外国债券的占比则在增加(图3)。从海外投资主体来看,官方抛售美国证券的规模和次数要比私人主体更为庞大和频繁(图4),从中长期国债的购买主体可以明显地看到这一点,2014年开始,官方资金在持续地流出美国中长期国债市场(图5)。以上几个方面的数据结合起来是可以互相印证的,从中也可以看到其背后的逻辑是:以持有美国国债为主和以中长期战略投资为目的的官方投资者在大量地抛售美国国债,而以短期投机为目的的私人投资者仍在购入美国国债同时抛售美国企业股票(图6),这也可以看出官方主体对美国中长期经济前景和全球相对经济地位的看空,以及各国官方储备资产的战略性变化,与此同时私人投资者对于美国股票市场短期也是看空的。

中国方面,从2013年以来,境外机构和个人持有境内人民币债券的总量一直在持续增加,在2015年8月人民币汇改之后出现了持续半年左右的下滑趋势,但从今年2月份开始已经恢复增长(图7),2016年9月份境外机构和个人持有人民币债券的总量已经达到历史最高的8060亿元,说明国外战略投资者看好中国中长期债券市场。中美两国的长期国际资本流动,一增一减,结合人民币国际化的因素,国际长期投资资本向中国转移的迹象已非常明显。