关税阴云再起——大宗商品影响几何？

（原标题：关税阴云再起——大宗商品影响几何？）

4月3日，美方宣布对所有贸易伙伴征收“对等关税”，“最低基准关税”为10%，并对汽车征收25%的永久关税，对我国具体为34%，加上之前的20%约为54%，基准关税（10%）于4月5日凌晨生效，对等关税将于4月9日凌晨生效，而800美元以下小包裹的免税政策（T86政策）将于5月2日正式取消。

4月4日，中国宣布关税反制措施，对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税，适用于4月10日后从启运地启运的货物。同时，商务部、海关总署公告，对部分中重稀土相关物项实施出口管制，并将11家美国企业列入不可靠实体清单，对16家美国实体列入出口管制管控。

全球商品和权益市场立即处于紧张状态：美股三大指数大幅收跌，标普500指数跌5.97%，创2020年3月以来最大单日跌幅，本周收跌9.08%，创2020年3月以来最大单周跌幅；纳指跌5.82%，较历史最高收盘纪录下跌超过20%，确认进入技术性熊市区间。考虑到4月3日内盘市场已经部分反映美国对等关税影响，本篇报告则结合中美经济贸易数据，对中国关税反制措施做出简要解读。

关税反制措施对哪些商品影响最大

据海关总署数据，2024年中国自美国进口11640.6亿人民币，和日本、韩国规模相仿，占中国全年进口总额的6.33%。2025年1-2月，中国自美国进口1905.4亿人民币，同比增长2.60%，关税隐忧叠加低基数，进口规模有所扩大。

表2显示2024年中国自美国进口的主要商品金额及占比。机械电子类占比首位，其中集成电路、发动机及零部件和半导体占比较大，在复杂制程芯片设计、半导体材料研发制造和航空发动机等领域，国产技术的自给率不断提高。

农副食品类占比第二，其中绝大部分是转基因大豆（豆二），国内饲料用粮需求稳定，中国对美国大豆的进口需求增加，另外美国高品质棉花占中国进口量的一定比例，在服装等产业中有需求。

能源类产品占比第三，美国的液化天然气产品是中国能源进口的重要组成部分，美国的丙烷、丁烷大部分是天然气经分离除杂后的产品，纯度高，杂质少，非常适于烯烃装置，能满足中国相关产业对原料高品质的要求，广泛应用于塑料、橡胶、纤维等众多领域。

关税反制下大宗商品市场的具体影响

与趋势走向

2.1股指：美国开征关税超预期短期关注国内利好政策出台

受美国开征对等关税影响，上周四大盘大幅低开，随即高走震荡，盘中一度收涨，最终小幅收跌；外盘A50和港股大幅低开后企稳反弹跌幅收窄。受关税影响，板块出现了分化，出口型依赖型受冲击较大，低估值高分红个股和内需消费板块成为防御性资金的主要流向。美国开征对等关税总和达54%超预期，并且实施时间较快，抢出口较难，因此对A股基本面会有较大影响，对冲关税利空超预期，整体上对A股是利空的。

另外，年报和季报公布，绩差股或不及预期个股或影响盘面情绪。随着开征关税利空落地，后续重点关注国内反制情况及中美谈判博弈和国内利好政策是否出台。操作上，建议投资者偏空操作IC2506，也可以季报提出的对冲策略做多IH做空IC策略，期权方面，卖出中证1000看涨期权，供参考。

2.2黄金：短期黄金或已利好兑现

假期外盘伦金和芝加哥金冲高大幅回落，美国开征对等关税超预期，之前一直有预期，黄金不断创新高，不过短期而言黄金或利好兑现，短期黄金或有调整，可以参考2024年11月初的美国新总统当选后的黄金走势。

从影响因素来看，虽然2022年以来黄金上涨的四大核心逻辑仍在，只是后续可能减弱，并且黄金上涨的新锚点转化为美国开征关税引起的全球经济政治不稳定，一般来说避险情绪的变化容易引起黄金大幅波动。此外还有美国通胀上行预期也利好黄金。不过美国开征对等关税的利好预期不断推动黄金上涨，短期或是利好兑现，但不能判断黄金转向，关注开征对等关税后各国反制情况以及美国通胀预期。操作上建议投资者黄金中线剩余多单减持；期权上上周推荐买入的AU2506P688持有，供参考。

2.3原油：中美原油贸易量较少，但短期情绪影响较大

近期随着美国宣布加征对等关税，中方也祭出相应反制措施，对美国所有进口商品加征34%关税。原油进出口贸易方面实际影响较小，中国进口美国原油总量为963.97万吨，占中国原油进口总量的1.74%，在进口来源国中排名第11位；进口金额方面，美国原油占中国原油进口总金额的1.85%，占比较小。美国进口中国原油极小，可忽略不计，美国是原油净进口国，但是主要进口来源是加拿大等相邻国家。

需求端，关税问题对需求影响负面，加征关税综合税率高达54%，涵盖汽车等关键领域，可能抑制全球石油需求，市场担忧贸易战升级将拖累经济和能源消费，加剧油价下行压力。供应端影响较小，中国减少美国原油进口可能促使中东、俄罗斯等产油国填补市场空缺，改变国际原油供需格局，同时，美国若强化对伊朗制裁或推动OPEC+调整策略，可能进一步加剧市场波动。

总体而言，关税问题对需求端预期影响负面，短期情绪影响较大，但是原油基本面本身较好，对油价有一定支撑作用。操作上建议：短期规避恐慌情绪影响，市场稳定后考虑择机做多。

2.4有色金属

铜：局势紧张挫伤经济景气度下游需求会严重受损

本次美国“对等关税”不涉及铜，但未来铜可能会接受“232”关税约束，到时也会对铜加征关税。今年以来，铜市受关税影响显著。前期因加征关税预期，美国铜价上涨并带动全球跟涨，COMEX和LME价差扩大。然而，在3月26日美国宣布将要对进口汽车及其配件加征关税，以及将对贸易伙伴加征“对等关税”后，市场行情转为下跌。如果不考虑宏观因素影响，当前铜行业供需面并不差。今年全球铜矿扩产周期进入尾声，新增项目稀缺（ICSG数据显示840座矿山中新增产能有限），预计今年矿产增速显著低于精炼铜消费增速。

去年四季度以来铜精矿加工费持续承压，中国冶炼厂开工率已经降至80%临界值，减产压力倒逼现货升水扩大，机构预计今年全球铜供需将出现较大缺口。不过市场因美国加征各种关税和随后各国的反制而陷入极大的不确定性。铜的消费与宏观经济密切相关，美国各种关税政策将导致全球贸易局势紧张会挫伤经济景气度，铜下游需求将严重受损，进而影响铜价。

我国清明假期期间伦铜大跌将近9%，预计节后沪铜大幅跳空下跌的概率很大。操作上建议有持仓以控制风险为主，场外观望等待趋势明朗。沪铜或考验年初低点73000元/吨一线的支撑。

铝：美国“对等关税”未涉及铝外盘跌幅相对有限

3月12日，美国已经对进口钢铁和铝产品征收25%的“232”关税，所以本次美国加征的“对等关税”未涉及铝。但美国“232”铝关税提高的同时，已扩大了覆盖范围，增加了12个铝制品海关编码及104个其他含铝零件及附件海关编码，基本把铝相关加工产品都覆盖了，所以本次对等关税的加征对铝的加工产品影响并不直接，不过间接影响还是很大。

2024年我国对美国铝材的出口量已降至26万吨，但对加拿大及墨西哥铝材的出口量合计为91.5万吨，明显增加。我国对加拿大及墨西哥出口铝材增加主要是在当地进行深加工后以终端产品的形式出口到美国，这些产品以汽车为主。根据特朗普政府的最新政策，墨西哥和加拿大的商品只要符合美墨加协定（USMCA），将继续享受免征关税的待遇，但汽车及钢铝产品除外。因此25%的汽车关税仍将导致墨西哥和加拿大汽车及其配件产量下降，从而间接影响我国铝材对墨西哥的出口。

我国清明假期期间伦铝只下跌2.77%，预计节后沪铝跌幅也相对较小，但操作上也暂时不要轻易抄底。沪铝短期可关注年初低点19700元/吨一线的支撑。

镍：贸易争端施压期价

短期来看，宏观贸易争端超预期，全球关税政策对金属的需求预期有较大拖累，进而施压金属价格；供需面，2025年RKAB审批额度为冶炼厂提供充足的原料保障。但印尼镍矿RKAB审批额度能否如期放量仍存不确定性，政策扰动风险仍在，近期宏观贸易摩擦压制市场情绪策略：技术上有压力，宏观贸易争端超预期，沪镍2505合约有调整压力；期权方面：卖出虚值看涨期权。后期关注矿端、不锈钢产量、贸易争端的变化。

锡：贸易争端施压期价

扩围支持消费品以旧换新支撑期价，锡的需求较好，但超预期的全球关税政策对金属的需求有较大拖累，进而施压金属价格；3月28日缅甸发生地震，关注后续电力供应对矿端的影响。整体供需面较好，但宏观贸易争端超预期拖累需求预期，期价压力位参考303000元/吨附近；支撑位参考265000元/吨附近。

碳酸锂：反制措施进一步压制碳酸锂需求

一方面，中国属于美国锂电池的较大的出口市场，2024年对美出口约占中国锂电池总出口额的25%，碳酸锂作为锂电池的核心原料，其需求间接受到冲击。所以中国此次反制措施将显著提高终端产品成本，抑制美国市场需求进一步压低碳酸锂终端的需求。

另一方面，由于美国储能电池关税计划于2026年上调至25%，2025年可能出现“抢出口”现象，带动碳酸锂需求阶段性增长。例如，2024年四季度中国对美锂电池出口量激增，单月碳酸锂消耗量达9000吨，预计2025年这一趋势可能延续。当前碳酸锂市场供过于求，库存高企。关税引发的需求预期下调可能加剧价格下跌压力，但抢装潮或提供短期支撑，预计价格在6万至7.8万元/吨区间震荡。

工业硅：美国对中国出口工业硅量较小反制措施影响较小

首先，国内工业硅的进口量极小，更别谈从美国进口的工业硅，国内工业硅仍保持出口为主的格局，但此前美国对华加征关税或会影响中国工业硅出口量，进而抑制工业硅需求；其次，中国对美国进口的下游产品，多晶硅、太阳能电池板、光伏组件等的进口同样少量。

因此，本次中国对美国加征关税的反制措施或许没有对市场价格产生单边的影响，但若中美未能通过磋商解决分歧，关税政策的长期化可能加剧全球工业硅市场的波动。例如，美国可能对中国出口的工业硅采取进一步反制措施，形成“以牙还牙”的恶性循环。

2.5黑色商品

钢材：间接出口受限需求压力加大

出口方面，近年来中美贸易摩擦加剧导致出口美国的钢材数量在持续下滑，2024年对美国钢材出口量为89万吨，占全年出口总量的比例不到1%，因此加征关税对钢材直接出口的影响有限。

不过美国作为钢材进口大国，其主要进口国来自加拿大、巴西、墨西哥、韩国和越南等地，而巴西、韩国、越南又是我国钢材的主要出口地，其中不乏是通过转口贸易间接到达欧美地区，由于“对等关税”对全球不同国家地区均有不等量的征收，会对我国钢材出口带来压力；另外制造业产品出口美国较多，钢材下游终端如汽车、家电等出口也受到关税影响，因此对钢材间接出口的影响更大。

随着近年钢材出口量不断上升化解国内产能过剩压力，关税政策落地加剧我国钢材需求压力，尤其对制造业产品出口影响，预计对热卷的价格相对影响较大。

从钢材进口量来看，2024年钢材进口总量681万吨，其中从美国进口钢材4.53万吨，占全年钢材进口总量的比例为0.7%。由于国内粗钢产能充足，钢材进口量呈逐年下降趋势，从美国直接进口规模较小，我国采取反制措施对国内钢材供应影响不大。

铁矿石：贸易战下铁矿波动性将明显加剧

2024年中国从美国进口铁矿石仅占0.08%，关税对铁矿进口成本的直接影响很小。关税政策会抑制我国钢材的出口，进而对原料形成负反馈。2024年中国对美钢材出口量89万吨，占比不足0.8%，关税政策对中国对美钢材直接出口影响较小，但对转口贸易间接出口至美的商品造成一定冲击，尤其是与外需相关度较高的热卷，受影响较大，进而对铁矿需求造成负面影响。

我国清明假期期间新加坡铁矿石期货下跌将近4%，预计节后铁矿向下调整的概率较大，短期需关注宏观预期恶化带来的波动风险，中长期关注供需格局的结构性变化。

2.6化工商品

橡胶：关税战强烈影响橡胶需求

美国对全球发起强烈的贸易战，我国强力反击。超高的关税将严重影响双边贸易，导致对对方商品进口量的毁灭性打击，需求将向第三方转移，造成供应链混乱。我国对美国天然橡胶没有依赖，合成橡胶的依赖度较低。市场方面，我国轮胎输美的占比较低，不到10%。关税战强烈影响市场预期并大大增加全球经济衰退风险，将影响全球橡胶需求。而我国地产周期向下，地产和基建的饱和度较高，走老路刺激经济的可能性不大，对橡胶需求的潜在利好不大。橡胶在供应潜在增加和需求弱势之下，预料继续向下调整。

液化气：美国供应占比较大但预料难有高溢价

美国对全球发起强烈的贸易战，我国强力反击。超高的关税将严重影响双边贸易，导致对对方商品进口量的毁灭性打击，需求将向第三方转移，造成供应链混乱。我国对丙烷以及液化气的进口依赖度超50%，而美国是我国最大的液化气进口来源国，进口占比超过50%，潜在的替代来自中东液化气，但势必难以弥补美国的量。缺口将向液化气以外的油气产品转移。

我国最大的液化气需求是以PDH为主的化工需求，PDH原料受限后，其它路径制丙烯将收益，包括甲醇制，煤制，油制。同时，贸易战也将影响需求端，聚丙烯首当其冲，汽油添加需求其次，餐饮需求再次。原油在全球衰退的预期下跌幅较大，预料液化气难有较大溢价。但高依赖度叠加初期市场混乱，预料波动性将十分剧烈。

聚烯烃：价格承压下跌为主，关注对聚乙烯进口的影响

原油大幅下跌，聚烯烃的主要加工工艺油制聚烯烃的生产成本下降，成本端驱动偏空。由于国内聚乙烯的进口依存度较大，约为25%，而美国是主要的进口来源国，所以，中国对美所有商品加征34%的关税，聚乙烯的进口受到一定的影响，对聚乙烯的进口价格有一定影响。由美国引起的贸易战，危害了全球经济，利空中国商品出口，聚烯烃的需求本来就不佳，后面或进一步承压。

PVC：贸易战背景下出口制品及成本驱动偏空

从中国PVC进口来看，虽然1-2月自美国进口达55%，但总体体量很小，总进口量仅占比表观消费量0.3%左右，进口端影响忽略不计。从PVC粉出口来看，主要流向印度，占比50%左右，其次越南等东南亚国家为主。

对美进出口影响在于PVC制品地板出口。1-2月我国PVC地板主要销往美国、加拿大、德国、澳大利亚、荷兰。其中，销往美国PVC地板占比29.4%。但考虑到替代性的问题，中国地板供应占据全球40%以上份额，因此考虑到替代性的不易，一般出口工厂会下调部分产品价格与客户共同承担关税税率上升带来的不利影响，甚至可能加的税基本转移到终端用户。因此对制品出口的利空效应可能减弱。但与此同时，原油价格大幅下行，乙烯端原料价格下行，美对印度出口的PVC可能会对中国PVC粉出口带来一定挤出效应。关注后期国内逆周期调节下需求复苏情况。短期盘面或受外围影响继续走弱。

PTA：贸易战背景下成本驱动偏空

中国PTA进口仅占表观需求量0.3%左右可忽略不计。PTA出口主要流向印度、土耳其、阿曼等亚洲周边地区为主。聚酯出口来看，主要流向越南、印尼、韩国、埃及、土耳其等国，但整体目的地较为分散。而中国对美国纺织品出口也降至目前15%左右，后期仍可能继续降低，另外我国聚酯纺织产业的海外迁移建厂也会减小出口端的影响。但与此同时原油的大幅下跌，带来聚酯产业链品种估值驱动明显走弱，因此节后盘面大幅低开可能性大。关注原油走势影响，PTA场外暂观望为主。

甲醇：利空成本端与需求端

中国对美加征关税的反制措施，对甲醇价格直接影响有限，因为甲醇从美国进口较少，主要从成本端与需求端利空甲醇价格，原油大幅下跌，生产甲醇的主要原料煤炭与天然气价格也会受到拖累，从而影响甲醇的生产成本，甲醇的下游用途广泛，其主要下游产品聚烯烃的价格，受原油与宏观经济的影响较大，由美国引起的贸易战危害了全球经济，各国股指大跌，利空中国商品的出口，甲醇的需求或受到较大的影响。

2.7农产品

豆菜粕：关税政策利多国内豆菜粕价格

目前是巴西豆的集中上市期，中国对美豆的进口量较小，中方对美豆加征的高关税对近期国内大豆的进口量影响不大，但巴西豆的升贴水受情绪的影响可能会上涨，从而影响国内进口大豆的成本。

美豆的供应季一般是从9月开始，若欧盟也对美进行关税报复，会导致9月后欧盟和中国去抢巴西大豆，巴西大豆供应会出现短缺的情况，国内进口大豆的成本将会被抬升，从而豆粕价格将上涨。因此，关税政策利多国内豆菜粕价格。

油脂：国内油脂跟随马棕向下调整的概率较大

自4月10日起，中方对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。考虑到3月已经对美豆加征的10%关税，中国对美国大豆征收的关税将达到44%。如此高关税让美豆完全无法进入到中国市场，若欧盟也对美进行关税报复，美豆将失去大部分出口市场，导致美豆大幅下跌，带动美豆油大跌，马棕和美豆油的走势相关性较强，马棕也跟随大跌。因此，国内油脂跟随马棕向下调整的概率较大。