专题报告 | 工业硅：高库存下的行业周期再定位

（原标题：专题报告 | 工业硅：高库存下的行业周期再定位）

拉长时间维度来看，当下工业硅仍处于上半年整体的下行周期之中，短期或受西南地区减产而对价格有一定支撑，但仍无法改变下行的大逻辑。供需维度来看，高库存仍盘旋于价格上方，当下虽逐步看到主产地供给收缩，但伴随着3、4月份新产能的超预期投产以及高位库存的掣肘，预计上半年价格仍难起色。同时，西南地区丰水期电价回落以及石油焦、硅煤等还原剂成本的下行亦驱使硅价往下摸底。而下行周期的底部，我们则倾向于看到至下半年八、九月份才会出现，随着下游投产的逐步放量，供需层面的边际性变化或对价格构成相应支撑。

从历史价格走势来看，本轮价格下行周期与2017年四季度开始的下行周期较为相似。参考当时下行周期的底部，出现底部的核心取决于供需逻辑何时逆转，无论是供给收缩还是需求放量，均能够在一定程度上改变供需层面以及市场情绪，进而构筑价格底部。

考虑到工业硅的行业特性，我们认为由短期内供需错配或者情绪推动所导致的高硅价，在开工高弹性以及需求未能相应匹配的前提下，行业高利润格局并非常态化事件。当下，在高库存逐步兑现至价格的过程中，行业亦回吐前期高额利润，并回落至往年中低位水平。利润收窄亦影响主产地开工，目前开工小幅回落，但仍处高位状态。

就行业库存定位而言，综合来看当下仍处高库存阶段，无论是从库存同比(剔除季节性)、厂库增量，还是从社库结构维度，均可看出当下库存水位偏高，在库存压力得到进一步缓解之前，工业硅价格仍难起色。不过，由于工业硅市场具备期货属性，且交易所对交割标准、仓单注册等方面实行严格把控，因此在后续期货注册仓单时，注册成标准仓单的量亦存不确定性。尤其是工业硅的冶炼工艺，硅石等原料供给的不稳定性会影响到最终产品的杂质元素含量，从而对仓单注册产生扰动，此需持续关注。

投资建议：考虑当下库存压力仍较高，短期内可择机选择逢高空策略。

风险提示：1.云南地区4月来水不及预期；2.地产端修复超预期；3.工业硅新增产能投产延后。