贸易商情绪对市场的影响

（原标题：贸易商情绪对市场的影响）

价格和供需的波动造成心理的摇摆，而心理摇摆又反过来影响价格和供需。现货生产企业的盈利主要来自绝对价格和利润，在利润情况亏损时减少生产，利润较好扩大生产，是分析供应时的主要对象。实际上，贸易企业也是分析供需时不可忽视的力量，生产型企业基本都成立了自己的贸易公司，让贸易企业的力量增强。他们的盈利主要来自价格变动，每次投机都是真金白银甚至压上身家性命，决定了贸易企业操作一定是基于自己的判断，不会做出违背自己直觉的举动。他们的判断基本代表了市场的主流情绪，他们的操作导致库存的显性或者隐性化，反过来影响供需和价格。

周期理论认为，价格在运行过程中，不管在上行还是下行阶段，一个很重要的特点就是“走过头”。结合到黑色市场就是，盘面不会很理性的对某商品进行合理定价，并准确走到那个位置，如果把周期比作时钟的钟摆，中间的位置代表合理价格，那么指针在合理价格几乎永远是一闪而过，不是正越过合理价格走向极端，就是从一个极端修复向另一个极端。

心理学上也有钟摆效应的名词，指的是人们在达到一个情绪高度的时候，会形成“心理斜坡”，使情绪摆向相反的、相同程度的位置。通俗来讲就是你感受到了多么开心的情绪，一定会感受到同等程度的悲伤，而且不会太久。当市场一边倒的看多，价格越是强劲，上涨越陡峭，一旦出现风吹草动，恐慌情绪就越浓厚、下跌越迅捷。此外，现货市场只能通过做多盈利，因此价格上行时带来的狂热情绪要强于下跌时的悲观情绪，从这个角度看可以解释为什么尖顶多于尖底。

以库存周期进行划分依据，结合对市场的理解得到上图，其中1、2、3、4分别代表被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存。贸易商心理的多空摇摆，从极度乐观到极度悲观再到极度乐观，随着价格波动永恒的左右摇摆，导致行情波动增大，其中很重要的体现就是价格判断的锚定标准，当市场悲观时，其锚定的价格往往更低，乐观时锚定的价格更高。此外市场相信福祸相依、盛极必衰，当眼下极度乐观亢奋或者低估亏损时，会担心持续时间不长，未来价格修复。

主动去库存阶段末期经历了漫长的下跌，市场普遍悲观，同时又认为价格已经很低，早已多次尝试抄底，在期现上呈现contango结构。远月升水不仅体现持有的库存费用、资金成本，更体现市场对于价格的预期。被动去库存阶段的开始市场分歧并不大，有一波反弹发生是市场的普遍预期，但随着价格上行一段时间和幅度，贸易商的心理变成严重的恐高，因为市场在悲观情绪下，锚定的价格是前期熊市低点。此时贸易商甩掉投机库存，并在盘面进行做空或者套保，期限结构顺势变为back.以2020年的铁矿石上涨行情为例，从最低540左右涨到640左右的时候，看空做空的人最多。随着价格进一步大幅上行，供需矛盾显现，近月逼仓，现货价格涨到1000以上，空头损失惨重，市场情绪转向看多，不过严重的恐高情绪决定此阶段进场者仍不算多。

只有当价格和情绪波动同向上时贸易企业才能获得超额利润，也就是主动补库存阶段。此阶段经过逼空上涨，贸易商已经开始看多，并且经过价格不断新高的刺激，市场心态乐观，更关注收益而不是亏损。贸易商对估值的锚定逐渐提高，没人再关注上一个阶段的底部有多低，积极寻找阶段底部或者启动节点买入待涨。主动补库存阶段也可能暴跌，但此时的暴跌其实未必与真实供需相关，可能仅与恐高情绪相关。按正常逻辑，越是在上一库存周期经历漫长的主动去库存的品种，供应得到充分去化，主动补库存阶段的上行应该越猛烈，但是相对的，经历了漫长的主动去库存后市场心理修复也较难，往往会导致草木皆兵，回调也会更加暴力，期限的back结构越深。这样的情况下，买入低估的远月合约是明智选择。但若市场并未进行充分的主动去库存，由需求启动引导，则很难有深度back结构，上涨较为温和，回调幅度也不会太深。

例如2020-2021年的上涨行情中焦炭经历了充分的主动去库存，而螺纹则没有，二者走势差别非常明显，显然市场情绪在其中起到非常重要的作用。无论如何，贸易企业在主动补库存阶段是最容易盈利的，其对产业供需的敏感嗅觉帮助他们能买在相对低估的位置。

随着进入被动补库存阶段，最后的上冲往往最疯狂。所有的压力都被突破，所有的空头都被爆仓，上涨的逻辑无可挑剔，市场情绪极度亢奋，情绪的钟摆走到最乐观的时候。此阶段贸易商手中的现货会给他们带来巨大的利润，风险意识早已抛到脑后，锚定价格往往把历史高位当成底部支撑，即使觉得当前价格太高，但是由于表面上供需无法缓解，仍决定捂货惜售，导致大量库存隐性化，从而带领市场冲到不可思议的高度。而上涨终结时，由于心理钟摆效应，快速恐慌抛售，导致隐性库存显性化，让供需情况看起来呈现突然反转的态势。

此阶段回调虽然猛烈，但更多的是盈利回吐，一般不会造成大的亏损。大跌时由于恐慌氛围导致盘面下跌过头，随后会有修复反弹，此时贸易企业的心理仍没有转向，虽然认为再次创新高很难，但是其心理钟摆仍然乐观，会潜意识将锚定价格定在前高，从而错误认为此时价格较低，进行投机性补库，并助推盘面反弹。随后的再次下跌，导致贸易企业大幅亏损，这个阶段是贸易企业最容易受伤的时间。经过此次之后，市场心理转向悲观，市场进入主动去库存阶段。

主动去库存阶段，贸易商们情绪持续悲观，心理价格的锚定会回到库存周期启动的位置，或者重要的成本支撑，价格的下跌一般不会造成他们亏损。但是随着经验积累，贸易商会因为看空而过度去库，导致价格快速下跌的同时，若需求有走好的预期，让价格有阶段性大幅反弹。

主动去库存阶段的contango结构在当前的黑色还未体现，这主要是因为双焦及铁矿仍有利润，若经过再次下跌让全行业濒临亏损，则可能出现。到时虽然供需弱势，但是贸易商心理上相信不可能永远亏损，矛盾在未来会缓解，因此远月将给出升水。若贸易商通过大量买入现货进行期现套利，则会将远月升水挤掉，但贸易商不断买入，会导致行业库存高企，大大延长主动去库存的时间；若市场无人抄底，则会让产能快速出清，展开新一轮库存周期。因此，主动去库存阶段足够悲观才能为未来的行情埋下伏笔，越是乐观认为已经到底，越不容易见底。随着市场认知不断深入，有其很多现货企业期现套利操作熟练，也会对库存周期造成很大影响。

需要注意的是，库存周期中，主动补库存和主动去库存的时间往往是最长的，也就是说，长周期来看价格与情绪在大部分时间是同向的，贸易企业对大方向的把握正确的时间是大于错误的时间。然而我们看到的实际情况并非如此，可能是因为研判周期不同。库存周期是年度级别的，如果将库存周期内部细化到季度或者月度级别，操作周期越小，贸易商的情绪会呈现更加纠结的状态。从上图可以看出，做多最容易把握的阶段在图中的两个方框处，其对行情掌控很好的时间并不太多。

经过上述分析，我们很难得出一个简约的结论。应该说，市场价格最终可能是由供需决定，但更是市场各主体博弈的结果，简单分析供需很多时间并不能准确判断市场，而应该分析在当前供需情况下市场各个主体的想法，进而得出阻力最小的方向，其中贸易商的情绪作为很重要的力量需要加入考虑。我们分不同周期讨论是因为在同样的市场环境下，人的心理反映是相似的，但严格来说市场的行情不可能完全重复，每个人的心理也都不可能重复，尤其是市场上的各个主体在不断学习进化，每次做出的决策可能并不相同。从这个角度来说，只有贴近市场、了解不同主体，才能对行情更好的做出判断。

情绪很难用某数据进行量化，更多的需要深入市场去进行调研。对于贸易商情绪的把握，可以参照GS周度钢贸草根调研。当前的黑色正在经历主动去库存阶段，价格在库存极低的情况下仍维持弱势。前面已经讨论过，贸易商们由于过往的经验，心态悲观拒绝投机库存，甚至进行先接单再买货的操作，这导致市场阶段性过度去库。随着政策面对房地产的刺激，需求有走强预期下，盘面往往迎来反弹，七八月份的反弹正是如此。但是反弹终究是反弹，在需求再次回落后，盘面也终将回落。

（文章来源：国信期货）