震荡市下位置比利多利空重要——2022债市中期策略

（原标题：震荡市下位置比利多利空重要——2022债市中期策略）

报告导读：

债市或将延续区间震荡之格局：现券方面，十债利率全年大的震荡区间为(2.65%，2.95%)，交易区间为(2.75%，2.85%)；期货方面，期债T大区间下沿为(99.5,99.7)、大区间上沿为(100.8,101)，交易区间为(100,100.6)，期债TF大区间(101,101.9)，交易区间为(101.25,101.65)，TS的交易活跃度偏低，操作上以曲线策略参与为主。

当基本面中期下行压力与短周期填坑爬坡下的复苏相遇：首先，中国企业经营状况指数(BCI)和城镇调查失业率相对于货币市场利率存在一个季度左右的领先性，预计货币市场利率仍将维持较为宽松的局面；其次，2.85%的1年期MLF利率是十债利率很重要的一个锚点，目前下调和上调的概率都很低，但从基本面的情形来看利率下调的可能性依然略高于上调(否则宽财政的预期也就不复存在)；再者，社融与M2增速差回落表征的“资产荒”格局依然待解，特别是在6月份的地方政府专项债供给压力释放之后；最后，库存去化(产成品存货同比处于高位)和外贸增速下行的压力仍有待释放，而居民收入预期的变化和加杠杆能力受限将制约房地产链条回升的斜率，本轮疫后经济修复的内生动能或与2020年疫后存在较大的差异。但以上这些可能都是偏中期的影响因素，短期基本面爬坡对应的经济复苏格局与政策层面宽财政预期依然无法证伪，房地产“因城施策”的宽松效果也在逐步显现，中美利差缩窄与人民币汇率贬值压力下输入性通胀的顾虑于国内债市而言仍是掣肘。总体上利多与利空因素也都在市场参与者的视线之内，只是市场交易的节奏和重点可能会不时切换，行情应对比预测重要，期债所处的位置比利多利空重要。

投资展望：在接近震荡区间上下沿的位置应弱化市场利多利空引致的过度乐观或悲观情绪，货币政策进一步宽松和基本面大幅上行的可能性都不高，这也是期债上有顶下有底区间震荡的重要原因。另外，可以考虑在收益率曲线陡峭化后(比如10-1年期国债利差升至80BP以上，期债T-4TS小于-304.75、T-2TF小于-103.05或TF-2TS小于-100.85时)关注做平曲线的机会，毕竟短端利率的下行受制于货币政策进一步的宽松，而长端利率的上行又受制于基本面偏弱势的反弹。

关注的风险点：1、商品房销售持续超预期；2、财政刺激政策超预期(增发特别国债或新增预算额度超过1.5-2.0万亿)；3、人民币汇率贬值超预期推动国内通胀向海外靠拢。