冬储系列报告一：螺纹钢的累库预估

（原标题：冬储系列报告一：螺纹钢的累库预估）

1 为什么存在冬储现象？

螺纹钢等建筑钢材的下游需求主要为房地产和基建，以户外施工为主，受天气因素影响较大，表现出较为明显的季节性。每年春、秋两季是传统旺季，夏季高温多雨对需求形成不利影响，冬季北方雨雪冰冻气候下难以施工，叠加春节长假，需求降至全年冰点。从供应方面看，钢厂基本全年保持连续生产，虽然秋冬季环保限产、年底设备检修、电炉春节停工会带来一定冲击，但相比于需求下滑的幅度，供应总体上相对平稳。

在这样的背景下，钢厂需要借助外部力量，全部或部分转嫁其春节前后需要承受的钢材库存、价格及资金风险。在钢厂以及贸易商的共同行为下，建筑钢材市场就形成了比较成规模的冬储现象。当然，贸易商在给钢厂提供冬储的资金支持时，最主要考量的是节后钢材价格上涨所能够带来的盈利空间，所以影响贸易商冬储行为的主要因素即节后预期涨幅以及钢厂冬储锁价的让利程度。

近几年，由于钢厂的直销比例抬升，再加上获取资金支持的渠道更为丰富，因此贸易商冬储的比重有所下滑，不少钢厂开始或主动或被动的自主冬储。今年由于钢厂炼钢利润陷入普亏，因此大幅让利给贸易商冬储的概率较小，被动冬储的概率加大。

螺纹钢产量与表观消费量走势对比（万吨）

数据来源：mysteel，国投安信期货整理

螺纹钢社会库存走势（万吨）

数据来源：mysteel，国投安信期货整理

螺纹钢厂内库存走势（万吨）

数据来源：mysteel，国投安信期货整理

2 历年冬储情况总结

经过统计，最近十年螺纹钢冬储大致表现出如下特征：

1、广义冬储时间。如果以社会库存低点算作开始，以社会库存高点算作结束，每年冬储基本上从12月中旬左右开始（春节前8周左右），到第二年3月初结束（春节后3周左右），持续时间11-12周。

2、累库幅度。贸易商冬储一部分是为了保证业务正常运行，另一部分则带有b博旺季价格上涨的投机属性，不同年份累库幅度差异较大，和市场预期相关性较高。从数据上看，最近十年冬储期间社会库存平均上涨162.7%，近几年累库幅度明显上升。除了冬储前库存去化较为彻底之外，供给侧改革后钢价运行趋势好转，贸易商投机性回升也是重要原因。

3、价格表现。由于冬储期间钢材终端需求疲弱，供应压力相对较大，现货价格通常表现不佳，最近十年平均下跌4.3%，不过对贸易商来说，冬储后的旺季钢价表现更为关键。期货在此期间表现相对较强，最近十年平均上涨3.9%。这一方面是由于供需的季节性因素通常在盘面上早有体现，另一方面，螺纹钢期货长期贴水，贴水修复通常以期货上涨为主，对盘面支撑较强。

表：最近十年螺纹钢冬储情况

3 今年冬储政策概括

为促进货物流通，提升贸易商冬储积极性，钢厂每年都会出台相关政策，给予一定的价格及资金优惠，东北地区的冬储政策一般在12月中旬出台，其它地区在1月份陆续跟进。

今年各钢厂的冬储政策发布时间从农历上来看都稍晚于往年，这与钢厂炼钢转向亏损，难以权衡冬储定价有直接关系。从已发布冬储政策的钢厂来看，今年钢厂们仍延续锁价、优惠、计息、后结算等常规模式。贴息利率普遍为月息8厘，交货时间多为4月1日左右。其中，北方钢厂的螺纹钢锁定价比较集中于3840-4060区间，华中、华东地区钢厂的锁价水平则多为4100-4250左右；而后结算的定价下浮多为30-120元/吨，甚至未设下浮，总之今年整体优惠力度较为有限。甚至不少钢厂因不愿意进一步扩大和锁定亏损，今年不再执行冬储政策，价格随行就市，选择自主冬储。

4 冬储期间螺纹钢累库幅度猜想

2020年12月25日以来，螺纹钢库存逐渐上升，市场再次进入广义冬储阶段。后期螺纹钢的整体累库幅度能够达到多高，主要取决于钢厂因需求下滑、亏损加剧、原材料紧张而实际减产的幅度，以及下游工地等终端需求复工、复产的具体节奏。

首先从供给面来看，从高频的周度螺纹钢产量数据来看，当前钢厂的减产幅度尚不明显。据我们测算，长流程炼螺纹钢已亏损200元/吨左右，短流程（平电）利润也已缩至60元/吨左右，当前建筑钢厂产能利用率虽有下滑但相较往年冬储低点甚远，仍有大幅减产的空间。近期长流程钢厂高炉、轧线检修，以及短流程停产的消息开始逐渐多了起来，相信螺纹钢的减产幅度将逐步得到体现。不过农历2020年初高炉生产受到了一些疫情的影响，减产幅度与持续时间都长于往年，而2021年春节的高炉生产大概率不受疫情影响。综合平衡炼钢利润水平，钢厂积累的资金情况，以及电弧炉的占比等各方面因素，我们觉得参照2019年春节期间建筑钢材厂的减产幅度相对较为合适。2018年腊月-2019年春节期间，螺纹钢全国折算产量最大降幅达到了12%左右，但当时长流程炼钢利润较高，短流程利润与目前相当，因此我们在做预估时根据目前亏损加剧的情况适当了调高了一些减产比例。

再结合需求面来看，2020年冬储期间工地复工受到了疫情的较大冲击，延后了6周左右才恢复到了较正常的工地开工。而针对2021年春节的工地情况，我们也进行了一些采访调研，发现今年春节的工地停、复工情况可能比较复杂。部分工地有提前停工的现象，尤其中小型工程；但又有部分工地影响号召，春节期间不停工，估计工人不返乡。再考虑到今年春节疫情的情况尚不明朗，可能存在回乡的民工复工时仍存在隔离、延后至少2周开工的情况。所以评估今年春节建筑钢材的终端需求节奏是比较困难的，我们综合评估下来，最终以参照2019年腊月需求下滑的幅度，再在往年停工的基础上加3周左右的复工延后，得出我们的需求预估。

结合供、需两个方面的评估，我们做出2021年春节前后，螺纹钢整体（厂库+社会库存）折算总库存的增幅预判具体如下图。如果按照3周左右的工地复工预判，我们预计螺纹钢整体累库幅度与2020年相当，库存拐点可能出现在农历二月中旬，即公历3月下旬左右。结构上来看，钢厂库存占比肯定是同比有所抬升的，如下游工地能按照我们评估的时间（公历3月中下旬）强势复工、赶工，那么整体螺纹钢库存压力并不算大。钢厂经历了2020年后也会提前有一些心理预期，再叠加原材料价格仍会保持较强状态，因此钢材价格大幅下行的可能性并不大。但目前螺纹2105合约的贴水甚微，已经体现了部分节后需求较旺的预期，因此操作上也需警惕春节前后期价的震荡调整。

螺纹钢整体累库幅度预判

风险提示：我们将继续关注春节前后工地停工、复工情况，如疫情情况有所变化，将对工地复工以及钢材市场短期情绪产生较大冲击。