原油市场有望良性发展——兼两会影响点评

（原标题：原油市场有望良性发展——兼两会影响点评）

随着两会政策方针逐步清晰，市场预期将发生修正。与此同时，油市供求格局在疫情转缓及供应收缩的推动下发生剧烈变化。

考虑到全球突发性公共卫生事件对国内经济构成的不确定性，年内将不再设定经济增长目标。第一，COVID-19疫情肆虐全球，各国政府陆续出台防控措施之后，疫情才初现缓和的迹象，尽管中国疫情得到严格把控，但各项指标显示经济仍受到冲击，在这一点问题上全球各国具有共通性。第二，不设定增长目标这一举措存在于“稳经济”的大前提下，换而言之，不定量追求增速并不代表放开经济风险敞口。中国原油需求具有一定的逆周期性。除此以外，“灵活适度的货币政策”、“注重服务类与公共消费”等逆周期政策或形成“治愈”作用。我们预计中国原油需求依然将领跑世界其它地区，“同比”变化存在压力的情况下，“环比”变化将决定需求恢复速度。

由于“两新一旧”基建所涵盖的领域众多，难以对原油消费需求进行定量分析；但从专项债资金流向的纵向变化当中可以看出，土地储备与棚改的大幅下降将引发对基建更强的撬动作用，这将对原油消费需求产生良性影响。其中，公路建设资金投放力度增大将提振石油沥青的终端消费。

北美原油市场经历了4月下旬的历史性极端行情后，供求格局已得到明显改善。在美欧两地复工复产的背景下，“OPEC++”启动联合减产，在供需双重作用下市场基本面有望在二季度末发生扭转。全球原油需求的复苏进度成为供需强弱的关键边际变量。我们预计全球原油累库趋势将在6月份终结，三季度库存有望减少超过500万桶/日。

全国政协十三届三次会议和十三届全国人大三次会议分别于27日和28日下午闭幕。随着两会政策方针逐步清晰，市场预期将发生修正。与此同时，油市供求格局在疫情转缓及供应收缩的推动下发生剧烈变化。本文结合相关政策与油市基本面前景进行分析展望。

保就业稳增长，国内原油需求温和复苏

在今年的政府工作报告中，考虑到全球突发性公共卫生事件对经济构成的不确定性，年内将不再设定经济增长目标。对此解读可分为两个层面，第一，COVID-19疫情肆虐全球，各国政府陆续出台防控措施之后，疫情才初现缓和的迹象，尽管中国疫情得到严格把控，但各项指标显示经济仍受到冲击，在这一点问题上全球各国具有共通性。第二，不设定增长目标这一举措存在于“稳经济”的大前提下，换而言之，不定量追求增速并不代表放开经济风险敞口。这也是为什么工作报告中重点提及“就业目标为新增900万就业岗位，城镇调查失业率6%”的就业提振目标。在疫情冲击已然形成的背景下，更注重保证经济发展质量过程中的结构性问题。

近年来，中国原油需求一直主导全球原油需求增长，这一部分得益于中国经济保持相对高速增长，另一部分则得益于中国炼油产能处于不断扩张的周期当中。因此，从这个角度出发，中国原油需求具有一定的逆周期性。除此以外，“灵活适度的货币政策”、“注重服务类与公共消费”等逆周期政策将对国内经济形成“安全网”作用。我们预计中国原油需求依然将领跑世界其它地区，“同比”变化存在压力的情况下，“环比”变化将决定需求恢复速度。

专项债流向转变，原油市场或受益

年内财政支持力度有望增强，政策属性上更加“积极有为”，财政赤字率目标3.6%以上。全年新增发行专项债3.75万亿元，此外将新增发行1万亿元特别国债。尽管本次工作报告中并未特别提出显著的逆周期政策，但从专项债发行额度的角度看，财政刺激因子有望发挥逆周期作用。2015年-2019年，专项债新增限额分别增加300%、100%、69%、59%，从增速的角度上看略有收敛之势，因此2020年3.75万亿这一数字略超预期。财政部数据显示，2019全年专项债新增发行2.15万亿元，这意味着今年新增发行额度将增加1.6万亿元（+74%）。值得注意的是，本次报告当中还提到基建投资的“两新一旧”——即新基建（5G、充电桩、新能源汽车）、新型城镇化（县城公共设施、旧改）、重大工程建设（交通水利等）。换而言之，今年专项债资金流向除了传统基建以外，将新增流向新基建及新兴城镇化等领域，土地储备及棚改项目将被显著压缩。这一转变从年内已发行的专项债资金流向当中已有体现。截至四月份，专项债共新增发行1.15万亿元，较去年同期的7297亿元高出4224亿元。其中，主要受益领域包括交通运输、医院学校建设、传统产业园、生态环保及市政工程等。同比增长较快的包括产业园、铁路、医院建设、新基建、水务等。

由于“两新一旧”基建所涵盖的领域众多，难以对原油消费需求进行定量分析；但从专项债资金流向的纵向变化当中可以看出，土地储备与棚改的大幅下降将引发对基建更强的撬动作用，这将对原油消费需求产生良性影响。其中，公路建设资金投放力度增大将提振石油沥青的终端消费。

油市黑夜已度过，基本面有望扭转

北美原油市场经历了4月下旬的历史性极端行情后，供求格局已得到明显改善。在美欧两地复工复产的背景下，“OPEC++”启动联合减产，在供需双重作用下市场基本面有望在二季度末发生扭转。

中国由于COVID-19疫情爆发时点较早，防控措施也在较短时间内落实实施，即便将海外疫情升温所导致的二次冲击纳入观察范围，目前也已经处于疫情的尾部，故需求端所受冲击属于阶段性现象。自国内复工复产逐步实现后，国内炼厂开工率出现显著上行，其中地炼开工率已创下逾7年高位。

但即便如此，我们认为后续仍存在两个值得注意的问题。第一，中游加工需求的恢复速度快于终端消费，故目前可见下游成品油库存压力正在上行。第二，二季度后半段进口船期明显增多，进口供应扩大将对行业库存造成压力；过程中，炼厂开工率将成为上下游库存的风向标，若开工在现有基础上进一步增强，则压力有望转移至下游，反之则增加原油库存压力。

美国石油活跃钻机数连续第10周下滑，尽管下滑幅度开始缓和，但目前较年内高位的停摆率已接近65%，美国石油产量亦从年内高位1310万桶/日下降至1150万桶/日。中性假设下，我们预计美国石油产量2020年将同比下降150万桶/日，年内均值将在1080万桶/日附近。近期库存压力已然减轻，若后续炼厂开工率上行将有助于库存进一步减少。但与此同时，美国油品库存增幅显著，终端消费有待修复。这一现象在欧洲同样可见，Genscape数据显示，西北欧ARA地区原油库存已自高位连续3周减少至5319万桶，位于历史同期偏低水平；但同时油品库存创下历史同期高位的695万吨。由此可见，在商业端推动复工复产背景下，炼厂加工需求的边际复苏推动了上下游库存压力的转移。而从目前炼厂开工的复苏情况来看，油品终端消费需求改善仍需时日。

减产联盟方面，领头成员国沙特与俄罗斯现阶段减产执行情况良好，从两国官员的发言中亦可见积极信号。市场目前对联合减产仍抱有较大预期，但减产高峰仅在5-6月出现，在随后的6个月过程中，减产力度将有所缓和。因此，全球原油需求的复苏进度成为供需强弱的关键边际变量。我们预计全球原油累库趋势将在6月份终结，三季度库存有望减少超过500万桶/日。