螺纹钢：供应顶需求底

（原标题：螺纹钢：供应顶需求底）

报告要点

我们的观点：

目前我们正处于年内的需求低位区间和供应的高位区间，需求方面，季节性因素叠加后期基建投资的加码将使得后期终端需求有逐步走强的动力；供应方面，7月开始唐山、邯郸等地的限产叠加后期大面积的采暖季限产将使得供应有逐步收缩的压力。需求筑底，供应筑顶，随着需求的边际走强和供应，螺纹仍有继续上行的动力。

我们的逻辑：

2018年1-7月螺纹钢先抑后扬呈现出明显的“V”型走势，尤其是3月见底以来至今连续上涨超过5个月的时间，主要的驱动来自于在这段时间内螺纹钢库存的超预期下降。而通过数据分析我们发现，今年1-7月粗钢产量同比有明显上升，同时需求端表现同比基本持平，造成这种现象的最可能的原因在于中频炉的缺口并没有完全补足。

展望后市，我们认为，目前螺纹钢正处于供应测顶，需求测底的阶段，从供应端来看，7月份开始，唐山及邯郸相继实行限产，高炉限产30%-50%不等，进入10月后全国多地将迎来采暖季限产，供应端顶部大概率已经出现；从需求端来看，通过对多个样本的终端成交数据进行对比，目前需求正处于年内的低位，并且叠加基建投资的加码，需求后期有季节性边际改善的动力。供减需增，螺纹钢仍有进一步上行的可能。

目前我们正处于年内的需求低位区间和供应的高位区间，需求方面，季节性因素叠加后期基建投资的加码将使得后期终端需求有逐步走强的动力；供应方面，7月开始唐山、邯郸等地的限产叠加后期大面积的采暖季限产将使得供应有逐步收缩的压力。需求筑底，供应筑顶，随着需求的边际走强和供应，螺纹仍有继续上行的动力。

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螺纹钢1-7月走势及逻辑回顾——大幅降库为哪般

1.1 螺纹钢1-7月走势回顾

整个2018年1-7月螺纹钢先抑后扬，呈现出明显的“V”型走势，且上涨时间远大于下跌时间。截至7月31日，螺纹钢期货指数运行区间【3270,4109】，上海螺纹现货运行区间【3510,4330】。螺纹期货指数从3月低点至今涨幅达到26.02%。

1.2 降库存超预期是驱动3月以来持续上涨的根本原因

进入4月份后，钢材社会库存+钢厂库存连续超预期下降，市场对于降库的持续性争议较大。2017年正月十五开始降库到8月10日，周度库存变化均值-36.13万吨，2018年同期-38.65万吨。从春节后第一周到8月10日，2017年周度库存变化均值-7.43万吨，2018年同期-10.35万吨。3月16日社会+钢厂库存同比增加572万，8月10库存同比仅增加10.88万吨。

春节期间钢材库存大幅积累，且正月十五后整个3月库存消化不畅，给市场带来了一定的心里压力，但进入4月后，随着需求的逐步恢复，库存连续出现了快速下降，消化了春节期间积累的压力，库存连续的超预期下降是驱动从3月底来持续上涨的根本因素。

为了探究库存从4月开始快速下降的原因，我们尝试从供需两个维度去寻找答案，究竟是供应出现了大幅下降，还是需求出现了爆发式的增长？

1.3 粗钢产量持续走高

我们选用三个口径的数据对1-7月的产量进行分析。

统计局口径：2018年1-6月，日均粗钢产量249.3万吨/天，2017年1-6月，日均粗钢产量231.91万吨/天，即使有限产季的影响，2018年1-6月粗钢产量仍然同比高7.50%。

中钢协口径：2018年7月中旬，旬度日均粗钢产量196.8万吨/天，高于2017年同期，截至到7月中旬，产量累计同比上升5.81%。

Mysteel口径：2018年8月3日当周，五大品种产量1005.70万吨，截至到8月3日，产量累累计同比上升2.03%。

今年采暖季限产结束钢厂复产积极，且提产方式多样，从三个口径的产量数据我们都可以看到，今年1-7月产量要明显高于去年同期，且统计局和中钢协的口径同比增幅均超过5%。也就是说从个口径表内供应数据来看，粗钢产量非但没有收缩，反而出现了明显的增长。

1.4 需求端并无亮点

从1-6月各项终端需求行业的数据来看，并无明显亮点，与去年相比基本持平。房地产方面，1-6月累计新开工增速为11.80%，比去年同期的10.60%高1.20个百分点，销售面积出现大幅回落，1-6月累计增速仅有3.30%，而去年同期高达16.10%；汽车方面，1-6月单月产量呈现逐步下行的态势，总量略高于去年同期；家电方面，电冰箱产量持续位于近4年来的低位。

微观成交数据也与宏观下游数据表现相仿，我们取Mysteel的每日全国建筑钢材贸易商成交量分析，截至8月9日，全国建筑钢材贸易商累计成交2446.55万吨，仅比去年同期的2387.98万吨高58.57万吨，增幅仅有2.45%。

1.5 库存超预期下降的根本原因在于前期缺口并未补齐

通过前文的分析我们发现，今年粗钢产量与去年相比明显增长，而需求与去年相比基本持平，但库存从4月以来却出现了超预期的快速下降，我们认为，造成库存快速下降的根本原因仍然在于2016-2017年去除的中频炉造成的供应缺口仍未补齐。

2017年5月份之后，中频炉全面关停，中频炉对应的成材类型是盘螺和螺纹。2016年全国钢筋产量2亿吨，盘条1.4亿吨，合计3.4亿吨。中频炉关停的口径在1.0亿吨-1.5亿吨不等，以1亿吨计算，螺纹和盘条产量将下降23%。

统计2017年7月份至今12个月的粗钢产量同比增量和出口同比减量，相较于没有中频炉影响的2016年7月至2017年6月，国内粗钢新增产量和出口回流，12个月累积贡献供应增量7281.1万吨。

相比于1亿吨的中频炉产量去除，尚有3000万吨的年度缺口，缺口的依然存在或许将导致在下半年，我们将继续看到库存超预期下降。

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螺纹钢后市展望---供应测顶，需求测底

2.1 年内供应顶部大概率已经出现

7月份开始，唐山及邯郸相继实行突发限产，持续时间至少为一个月，高炉限产30%-50%不等，两市合计产能为1.9亿吨（其中唐山1.24亿吨，邯郸0.67亿吨），占所有2+26城市的67%。

从10月开始，北方多地将迎来采暖季限产，《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案（征求意见稿）》已发布，作为今年采暖季限产的重要指导文件，其中对钢企的限产力度要较去年更为严格，主要体现在限产范围和限产比例上（具体可参见我们8月3日的针对该方案的解读报告）。

我们将2017-2018采暖季粗钢产量与今年采暖季结束后的4-6月的产量对比，分别取统计局、中钢协和Mysteel三个口径，产量降幅均在3.5%以上。考虑到今年的采暖季限产要求要严于去年，产量降幅或大概率高于同期。

进入下半年，供应端受限将更为明显，7月开始唐山、邯郸大规模限产，10月开始“2+26”城市陆续将迎来采暖季限产，所以我们认为年内的供应顶部已经在上半年出现，下半年供应或将呈现逐步下降的态势。

2.2 年内需求底部伴随供应顶部同时出现

从微观层面来看，从我们统计的全国各样本成交数据均显示，年内的需求低点一般在7月和春节前后，目前已经入8月，即将迎来传统金九银十的旺季，从微观市场成交的角度来说，年内的需求底部已经出现。

从宏观层面来看，宏观因素叠加自身经济下行风险下，下半年宏观调控政策转为偏暖。

扩大内需：5月30日，国务院常务会议决定较大范围下调日用消费品进口关税，更好满足群众多样化消费需求。会议指出，进一步降低日用消费品进口关税，有利于扩大开放、满足群众需求，倒逼产品提质、产业升级。

7月6日，2018年国务院大督查开展：鼓励民间投资持续扩大内需。

去杠杆暂缓：7月23日，国务院常务会议定调下半年货币政策和财政政策，积极财政政策更加积极，稳健货币政策要松紧适度。

7月24日，人民日报发表《去杠杆初见成效，我国进入稳杠杆阶段》。

加大基建投入：7月31日，中央政治局会议定调下半年经济工作目标，除了继续强调“实施积极的财政政策和稳健的货币政策”，还提到了“加大基础设施领域补短板的力度，增强创新力、发展新动能，打通去产能的制度梗阻，降低企业成本”。

无论从微观的历史成交数据还是从宏观近期的政策转向均显示，下半年需求端表现有较大的期待空间，年内的需求底部已伴随供应顶部同时出现。

2.3 库存降速及幅度将决定向上弹性

若后期库存继续下降至1400万吨以下，将进入到近年来的绝对低位区间，2015年至今共有两次连续超过5周低于1400万吨。

第一次：2016年10月28日-2016年12月16日，期间杭州地区螺纹现货从2540元/吨上涨至3500元/吨，上涨960元/吨，涨幅37.80%。

第二次：2017年11月17日-2017年12月22日，期间杭州地区螺纹现货从4160元/吨最高上涨至4820元/吨，上涨660元/吨，涨幅15.87%。

根据前文的分析，我们认为钢市目前所处的阶段属于“需求测底，供应测顶”。展望后市，或将大概率呈现“供减需增”的局面，库存仍有继续下行的可能，截至8月10日，社会+钢厂库存为1418.71万吨，较去年同期上升10.88万吨，绝对库存水平处于低位。参考以往的经验，一旦总库存跌破1400万吨，可能会引发期现价格的大幅上涨。后期需要密切关注库存的下降速度及幅度。