油脂油料：筑底后何时能迎来上涨行情？

（原标题：油脂油料：筑底后何时能迎来上涨行情？）

文丨田灏 一德期货油脂事业部 高级分析师　

　1行情回顾

国外：

三季度是北美大豆的生长关键期，每年天气炒作都或多或少的存在，今年便是在6月30日的库存报告后，借着美国北部平原达科塔地区干旱、优良率偏低的题材完成了月初的快速上涨，并于7月11日创了三季度的高点1147美分。7月报告数据与预期偏差不大，期价便在980-1147美分区间内震荡，直至7月底。这期间天气依旧少雨，优良率恶化。但进入8月干旱地区迎来降雨，美豆自月初开始便下跌，尤其8月报告大幅上调单产，而不是预期的下调后，失望的平仓盘打压期价在8月16日创了三季度的低点921美分。8月报告宣告了美豆新作丰收的现实，利空也在报告后几日内得到了充分的消化，所以9月报告单产尽管进一步上调，但市场反应平淡，价格也未创新低，并在中国买盘的推动下一度反弹至990美分附近。

综上所述，三季度的大豆行情是不断消化北美供应压力的过程，经过8、9月份的震荡消化，已经将50蒲/英亩的单产预期反映在价格之中。每年四季度都是美豆出口高峰，对应中国进口的旺季，市场的焦点也将由供给转向需求。

国内：

中国大豆进口量

国内7月大豆进口量1008万吨，为历史单月进口记录。海关统计的今年1至8月份，中国累计大豆进口量达到了6336万吨，后四个月月均进口741万吨便可达到9300万吨的水平，由此看出中国需求依然强劲，这也为市场四季度的价格带来支撑。三季度大豆到港量呈现季节性减少，国内大豆库存拐点出现，但考虑到南美庞大的库存，国内压榨利润出现时进口便会增加，综合看国内库存下降的幅度不会太大，国内供给仍将足够充裕。

国内现货压榨利润

豆粕现货基差

国内豆粕现货价格维持在2750-2950元之间，波幅小于期货，基差的变动主要来自于期货端的变化。8月份基差走高的原因，一方面是天气升水被挤出，期货跌幅较大；另一方面是环保组的检查导致部分油厂停机，供应一度偏紧。

豆粕下游节前备货增加，假期油厂纷纷停机，令豆粕库存也保持下降的趋势，随着油厂节后重新开机，豆粕的供应有望增加，总体供应不会出现问题。

综上所述，三季度国内供给压力较二季度减弱，基差随之走高，四季度是现货需求旺季，预计对基差的支撑作用依然存在，但海外大豆库存充足，基差大幅走高的可能性较小。

2四季度展望

四季度是北美大豆集中上市期，同时也是中国进口需求的旺季，通常美豆的出口销售进度对期价的影响较大，每周的出口销售报告代替此前的作物生长报告成为需要跟踪关注的信息。同时供给的另一端，南美地区播种情况，包括面积、速度等也是需要关注的部分。17/18年度全球大豆库存预期继续增加，需求增长的潜力始终是有限的，库存拐点的出现更多的依靠供给的下降。只有看到供给的拐点，价格才有望上涨。而三季度市场期盼的美豆产量下降也再次令市场失望，所以预测的目的是做好应对的预案，从三季度对美豆单产的几次预估看，预测往往是不靠谱的，而投资更多的是追求确定性，所以从基本面的角度看，只有当我们看到了真实的供给下降，才是入场的时机。当然技术面的底部通常出现在基本面信息拐点之前，因为趋势最后一段交易的不是基本面而是情绪。记得某位前辈说过“我们不知道哪里是底，而是走过了之后再看，才知道那里是底。”当看到基本面数据的验证时，价格往往是上涨的开始，且位置也较前期的低点抬高，这才确认前面的低点是底，所以技术上的底通常领先基本面上的底。

以马棕油为例，去年以来棕榈油的相对强势主要来自于厄尔尼诺天气导致的产量偏低，而在此之前2013-2015年棕榈油始终是油脂中的领跌品种，原因便是2011年的牛市吸引了印尼棕榈油的大规模扩种，2009/10年度其产量仅为2300万吨，至16/17年度便达到了3600万吨，17/18年度预期在3800万吨以上。供应的增速远于需求的增长，库存快速累积。但15/16年度，厄尔尼诺的影响终于显现在主产国的产量上，而库存拐点也在随后出现。

印尼棕榈油产量

马来西亚月度产量（连续）

马来西亚月度产量（年度）

马来西亚2015年11月产量降幅超过季节性回落的幅度，随后在整个2016年产量均大幅低于5年均值水平，直至17年2月。马来库存的拐点是出现在12月数据上，较产量滞后一个月。而马棕油价格的低点是在8月底见到的，较产量和库存数据提前2-3个月时间。

马来西亚月度库存（年度）

图：马棕油连续周线图

综上所述，当前的大豆行情与此前的油脂情况类似，经过多年的风调雨顺，全球大豆产量和库存连年增长，看不到任何拐点的出现，而价格跌到成本区域后，在狭窄区间内反复震荡筑底，也许前期900美分便是技术上的底部，当我们看到了产量以及库存的拐点时，价格已经到了1000美分以上，但只有那样我们才能确认底部是那里。对于四季度大豆市场的行情看筑底后略有反弹，支撑因素是需求，而若要出现幅度更大的上涨，则需要看到供给和库存拐点的出现。

3操作建议

单边：做多为主，不建议做空，即使达到阻力位也只是平多单，而不做空；

套利：1801合约油粕比的区间在2.1—2.5之间，在2.1附近可以选择油脂作为多头，相反以豆粕作为多头配置。1801合约豆棕价差在500元左右，可以尝试建立买豆油/空棕油的套利，但头寸不宜过大，有推动扩大的因素出现再加仓；

现货采购：基差回落时可适当加大备货量。