中国石油化工产品研究报告

油价走势疲软后，过去一年已经导致一些新增产能计划的延误或取消，主要是一些非石油基础的化工品生产商。由于需求的增加和库存量相对较低，相关大宗商品的供需平衡正在逐步改善，尤其是乙烯衍下游产品的化工厂商，应该在未来的两到三年内利润率开始增长。

炼油利润率明显恢复

根据先入先出存货核算，炼油厂会在油价上涨过程中会先使用前期低价购入的原油，这对盈利来说是个积极的信息。瑞银预计布伦特原油价格在2016年到2018年从60美元左右/桶回升至美国67.5美元/桶和90美元/桶，目前。此外，随着中国继续推出欧IV和V标准的柴油和汽油，政府允许炼油商有更高的利润率。

甲醇和化肥只会有不明显的恢复

我们预计甲醇的价格相较于石油和烯烃的价格回升会有一个明显的滞后，这主要是受到较低的煤炭价格预期走势的影响，因为中国75%的甲醇产品是基于煤炭生产的。另外该行业低于60%的效用也会打压油价。同样，供过于求的问题会影响话费价格的恢复。虽然淘汰低效产能以及行业整合已于2014年启动，但是我们认为这个过程持续较长时间。

大宗化学品（三江，SPC，CBC）

烯烃（乙烯，丙烯，丁二烯）

我们认为乙烯的供需平衡在2015年将保持相对偏紧，而基本面丙烯和丁二烯将不支持的价格和价差。整体乙烯产能损失可能低于2015年，这事由于缺乏足够的维护（特别是在日本），供应有可能仍旧比较紧张，主要是因为来自韩国的潜在出口下降与启动新的下游工厂，以及住友化工永久性的关闭在日本的裂解装置。我们认为，2015年中国新的乙烯衍生物工厂应该会支持进口的需求。

我们认为乙烯的供需平衡在2015年将保持相对偏紧，而基本面丙烯和丁二烯将不支持的价格和价差。整体乙烯产能损失可能低于2015年，这事由于缺乏足够的维护（特别是在日本），供应有可能仍旧比较紧张，主要是因为来自韩国的潜在出口下降与启动新的下游工厂，以及住友化工永久性的关闭在日本的裂解装置。我们认为，2015年中国新的乙烯衍生物工厂应该会支持进口的需求。

我们预计丙烯价差比乙烯疲软主要是由于在中国和韩国，有三、四个总产量超过20万吨丙烯的PDH单位已经在2015年开始生产。而在之前的2014年，四个总产量超过20万吨丙烯的PDH单位已经投产了。对于丁二烯橡胶和合成橡胶，我们认为低迷的下游需求和供应的增加使得利用率相对较低的情况会持续到2015年，及供应相对减少的2016年。此外，还没有明显的天然橡胶价格恢复的迹象。

聚烯烃（聚乙烯，聚丙烯）

我们预计石脑油价的平均PE和PP从2014年开始下降（虽然在2015年仍然相对较高），是由于新增供应（特别是PP）在这一年开始上升，主要集中在印度、中东及中国的产能上升。然而，从积极的方面来说，我们认为在中国，较低低聚烯烃的库存和更新需求应在2015年转化为对聚烯烃的增量需求增长。

聚烯烃与石脑油价差在整个2014年季度环比提高了，但在今年年底开始走软。我们认为利差将在短期内降低，这是因为原油价格下跌造成的需求压力。我们预计聚烯烃利差到农历新年假期后会有恢复势头，原油价格的稳定会触发对于库存的需求。

聚酯链（PTA，EO/ EG，聚酯）

  所有的关键产品SPC

  EO/ EG约占70％的三江的净利润总额

我们认为2015年将是在四年稳定下跌周期后的一个稳定年度。2015年的聚酯产能增加很可能是2009年以来最低的。在过去的两到三年后的激增后，棉花价格在2011年变化很大。我们预计涤纶价差在2015-16年逐步回复。

另一方面，PTA价差（聚酯的主要原料）在2016到2017年的恢复之前应会保持疲软。由于超过10m万吨新产能已经陆续在2014年投产，PTA可能在2015年会维持供过于求的情况。然而，在2015-16年放缓的产能增加将有助于PTA价差从底部逐渐恢复。