南华期货宏观经济日报

3月22日,上海银行间同业拆放利率(Shibor)继续全线上涨,隔夜Shibor涨0.3bp报2.6507%,为2015年4月8日以来高位;7天期Shibor涨2.3bp报2.7910%,创2015年4月17日以来新高;1个月期涨4.01bp报4.3959%,创2015年4月15日以来新高;3个月期涨2.31bp报4.4077%,创2015年4月22日以来新高。周三(3月22日),央行公开市场进行500亿7天、200亿14天、200亿28天期逆回购操作,当日有500亿逆回购到期,实现净投放400亿,为继周一以来连续第三日净投放,但并未有效缓解流动性紧张局面。

周四至周五分别将有300亿元逆回购到期,市场资金面或将持续收紧。

季末监管考核和转债发行应是导致资金面明显收紧的主要原因。处于季末时点以及MPA考核临近导致银行对非银机构的融出资金减少,流动性投放与传导的二元机制显现,从而导致流动性结构性失衡问题有所加重。自去年央行启用MPA以来,MPA考核造成的季末流动性波动已有所体现,而一季度MPA考核压力恐将更大。此外,光大银行获准公开发行A股可转换公司债券,本次发行300亿光大转债,每张面值100元人民币。而此次光大转债发行约冻结资金3500亿到4000亿,亦为季末资金面带来压力。

政策利率的上调也是资金面收紧的原因之一。央行于上周四进行了逆回购利率和MLF利率的上调;7天、14天和28天的逆回购利率分别上调10BP至2.45%、2.60%和2.75%,6个月、1年期MLF利率分别上调10BP至3.05%、3.20%。

我们认为此次利率上调主要为了控制房市泡沫,而“量价配合”的MLF操作体现了通过价格提高继续推进“去杠杆”的同时,通过量的增加来维稳流动性的目的。随着美联储加息落地,带来汇率层面不确定性的下降,央行MLF操作适时“加量”与密集“涨价”,既维护了流动性总量平稳,也强化了中长期的金融去杠杆进程,资金面仍维持紧平衡状态。

季末流动性将偏紧。季末前流动性仍会以偏紧为主,但人行维持合理必要的流动性态度不变,流动性异常紧张应该不会持续。人行通过公开市场操作、MLF、TLF等操作进行投放的空间还很大,SLF也将适时发挥利率走廊上限的作用,保证流动性不出现大问题。当然,人行供给流动性是有代价的,特别SLF操作利率持续上调后,机构获取应急流动性支持的成本更高,因此,即便人行投放力度加大,资金利率下行空间可能也不会很大。长期看,流动性稳定性的提升,有赖于金融机构主动去杠杆,加强流动性管理。

综上所述,我们认为,季末监管考核、转债发行和政策利率的上调是季末资金面紧张的主要原因。考虑到去杠杆防风险的前提,季末流动性仍以偏紧为主,但人行会继续给予关注和适度支持,发生流动性极为紧张的情况应该不会发生。