供给端仍有支撑 铜铝镍锌高位运行

（原标题：供给端仍有支撑 铜铝镍锌高位运行）

供给端仍有支撑 铜铝镍锌高位运行

利率汇率：美联储下任主席猜想扰动市场,人民币走势平稳本期观点

1.美元震荡走强，12月加息概率80%。上周市场对美联储下任主席的猜想扰动，美元的走势，先是市场预计鹰派的泰勒接任的可能性较高，美元走强，10年期国债利率也明显走高；随后，市场有报道称鸽派鲍威尔出任的概率更大，美元随即下跌，国债利率略有下滑。而周四晚间，美国参议院以51:49的投票结果批准通过2018财年预算案，为特朗普税改清除了一大障碍，随后，美元反弹上涨。整体来看，美元震荡走强，国债利率也处于震荡上行的趋势。我们认为，中长期来看，美元和国债利率均位于上行通道，短期受特朗普政策进展等因素而出现波动。

2.英国通胀创新高，英央行或近期加息。上周受美元震荡偏强的影响，欧元和英镑整体走弱，美国和欧元区之间的国债利差符合美元兑欧元的走势。上周欧元区方面无重大数据公布，但公布的英国9月CPI同比增3%，创五年新高，符合市场预期；9月核心CPI同比2.7%，与预期和前值相符。食品与燃料价格助涨了英国通胀，升至5年半高位，提高了英国央行下个月宣布加息的概率。我们认为，目前欧元区处于积极复苏的格局，主要经济数据均表现良好，隐藏的政治风险是其主要扰动因素。

3.中国十九大召开，人民币走势平稳。上周国内召开十九大，人民币整体走势平稳。央行市场净投放货币5600亿元，国内国债利率普遍上涨。此外，上周公布了中国一系列经济数据，三季度经济增速较二季度小幅滑落，符合市场预期，主要在于投资的下滑。分项数据来看，居民消费增速提升，投资受供给侧改革的影响有所下滑，但房地产投资中企业的购地热情依旧高涨，通胀数据符合预期，CPI较8月有所下滑，但PPI维持增长的趋势，主要也是受到供给侧改革的影响。我们认为，本轮国内的经济周期已经徘徊在底部，预计四季度经济增长会有一定的好转。

铜：需求端预期差被修正，废铜变数仍在，铜价高位震荡本期观点

上周铜价大涨，沪铜一举站上55000的高位。在我们看来，核心原因在于两点。第一，市场预期再次对需求端形成误判，预期差被向上修正。第二，废铜端再生变数，精铜供应压力传导为铜价上涨。

1）15日，周小川在G30国际银行业研讨会上指出，今年以来经济增长动能有所回升，下半年GDP增速有望实现7%。其表态瞬间引爆市场乐观情绪，周一债市大跌，有色板块暴涨。然而19日统计局公布三季度GDP回落至6.8%，随后债市走高，黑色系跌幅扩大。

虽然三季度GDP增速出现了回落，并引发四季度继续回落的隐忧。但今年前三季度GDP增速达到了6.9%，总体运行平稳。中国宏观经济韧性远超预期，市场早已预计宏观经济会跟随地产下行转淡，然而从经济数据上却迟迟看不到明显的转淡迹象。市场的预期有时在短期有时又在长期，正如今年年中的那波周期行情，二季度焦点在长期，担忧经济下滑，然后由亮眼的二季度数据修正，市场忘却长期下行压力，短期形成一波周期品行情。

2）废铜进口限制再超预期。按照安泰科和再生协会的估计，16年六类和七类废铜进口分别约为100万和30万金属吨。明年底将禁止七类进口，如果再取消贸易商进口资质，预计将有20万吨六类进口受限，届时这部分缺口将全部由精铜来替代。在未来几年全球铜矿增速放缓的普遍共识之下，不免担忧铜矿能否弥补废铜受限所带来的缺口。

而且海关在下半年陆续收紧批文，控制废铜进口，调研客户也反应近期废铜进口会有明显缩减。后市来看，废铜影响将在11及12月凸显，将部分抵消4季度国内精铜增量，令季节性增库存趋势缓和，现货低库存高升水格局仍对铜价是一个有利支撑。

3）中国三季度和9月经济成绩单中，尽管地产首负、经济回落，但我们看到了中国经济的超强韧性，预计四季度经济可能要比想象中的更好。我们仍然认为中国经济跟随地产周期和库存周期下行的趋势不变，二次回落只会迟到不会不到。但是需要调整的一点是债牛商熊的风格切换会比想象中来的更晚，预计明年上半年才会遇到大的下行压力。在此之前未有明显转空的数据出现前，将维持多头思维。目前铜价对远期市场来讲，是一个比较平衡合理的价位。铜矿利润好，刺激矿山新投产、复产加快，缓解远期矿的供应不足。大涨后短期价格震荡加剧的可能较大，不建议追高，思路应以逢低做多为主，预计本周沪铜主力核心波动在53000-55000元。重要数据

1）TC：上周国内进口铜精矿现货TC再次小幅上涨，报85-92美元/吨。目前铜现货市场主流报价维持在90之上，冶炼厂库存较为充裕，收货意愿不强，市场观望情绪浓厚。临近明年长单谈判，目前主要焦点在于明年矿的增速与国内粗炼产能增速的匹配问题。

2）库存：LME上周增加3825吨，SHFE增加8425吨。

3）比值：上周五洋山铜溢价小幅上行，报70-82美元/吨。沪伦比值窄幅震荡，三月比值波动在7.76-7.83之间。

4）持仓：伦铜持仓上周减少0.1万手，沪铜持仓大幅增加1.7万手。

5）根据交易所规定，铜期货合约在进入交割月前的第二个月时，如果该合约双向持仓大于等于12万手，客户单边限仓比例为5%。目前格林大华1802单边持仓约1.2万手，一旦1802单边持仓超过6万手，格林大华将被迫减仓50%。交易策略

废铜影响将在11及12月凸显，将部分抵消4季度国内精铜增量，令季节性增库存趋势缓和，现货低库存高升水格局仍对铜价是一个有利支撑。中国经济的韧性或将导致四季度会比预期要好，债牛商熊的风格切换预计到明年上半年才会来临。大涨后短期价格震荡加剧的可能较大，不建议追高，思路应以逢低做多为主。

铝：环保炒作退却 沪铝震荡为主 本期观点

1）本周山东聊城继续公布冬季取暖季错峰生产方案，市场对各地区环保限产方案内容大致确定，对环保提前限产炒作逐步冷却，短期或面临一段政策的空白期。同时，新投和复产继续投入运行，9月以来运行产能再度增加，但取暖季运行产能回落仍是确定的事情。

2）三季度房地产数据不佳，增速持续下滑，汽车产销数据增长表现一般，反映三季度终端消费增速放缓，库存迟迟未出现拐点的原因。

3）但环保限产对铝价原料影响高于预期，取暖季对氧化铝和阳极限产幅度大于电解铝，造成吨铝成本大幅上升。成本端价格上涨对铝价形成一定支撑。

4）综上，环保限产对上游原料影响较大，成本上升较快给予铝价较强支撑。目前我们测算明年电解铝基本是平衡，如果消费走弱还会出现过剩，因此不看铝价还能继续大涨。市场将迎来一段政策空白期，高位震荡的可能性较大。预计下周沪铝主力运行区间在16100-16600元波动。重要数据

1）成本：氧化铝和预焙阳极价格本周继续上涨，铝价维持震荡，吨铝盘面利润继续压缩，我们初略核算盘面即期电解铝产能加权平均盈利在970元附近；

2）现货：期铝价格在16000一线支撑较大，下游加工企业逢低加大补库，现货市场趋于活跃，广东地区铝棒消费替代铝锭，两地价差收窄。周五上海现货贴水期货110元/吨，广东现货贴水110元/吨，两地价差在平水附近；

3）库存：本周LME铝库存本周减少2.75万吨至120万吨；国内五地库存较上周增加1.3万吨至165.6万吨；

4）比值：本周沪伦比值有所下行。现货比值由7.65回落至7.49，三月比值由7.71回落至7.59附近；

5）期货持仓：沪铝期货持仓量减少5.5万至93.1万手，伦铝期货持仓量减少加0.8万手至67.1万手；

6）铝棒：社会库存较上周减少1.4万吨至16.7万吨，铝价回落刺激下游补库，广东地区铝棒消费部分替代铝锭，成交节后好于铝锭，加工费出现回升，周五加工费维持在400元/吨。交易策略

沪铝短期震荡为主，高抛低吸。

铅：再生铅替代加剧 铅价承压本期观点

1）美联储年底加息预期强劲，美元指数持续反弹，上周金属多数高位震荡，而铅价领跌，沪铅跌幅超过5%。

2）铅价高位回落的原因有几方面，首先，随着原生铅与再生铅的价差拉大，造成再生铅对原生铅的需求替代和原料替代。上周两者最大价差超过1500元，再生铅供应充裕，部分采用原生铅的需求因价格高企而转向再生铅。同时，我们核算的原生铅扣减加工费后的精矿成本高于再生粗铅超过300元，在铅精矿偏紧格局下，冶炼厂因购矿困难从而采用再生铅作为原料补充。后期再生铅投产项目逐步增加，预计在年底前投产试产的产能或超50万吨，再生铅对原生铅的冲击不容小窥。

3）其次，库存的见底回升，加快价格的拐点出现，今年消费的启动较之往年提前，旺季的结束也有望提前结束，尤其是库存拐点的出现，令铅价高位承压。我们观察到2016年市场去库存化进度自7月开始11月结束，随后库存见底价格见顶，2017年的旺季提前至5月，而10月库存见底回升意味着本轮去库存结束，预计后期价格积弱难返。

4）此外，国庆节后逼仓行情结束，资金的高位离场，加大回调的压力。我们观察到近两周沪铅资金流出近三成。

5）短期而言，部分地区十九大期间的限产令及精矿偏紧对价格有小幅支撑，铅价急跌后也将面临小幅反弹修正，但预计反弹幅度较为有限，观测2万整数关口的表现。后期，铅价受供应紧张缓解、旺季支撑消退等不利影响，价格仍旧承压，可尝试反弹抛空，预计沪铅波动区间18000/20000，重点关注累库增速及原生再生价差。重要数据

1）产量：9月原生铅企业开工率创今年新高，环比增1.35万吨至26.6万吨。预计10月因冶炼厂检修及十九大前限产导致产量有所回落。

2）TC：持平，国产精矿1200-1400元/金属吨，冶炼厂冬储在持续，矿山减产及惜售令原料紧张加剧。进口矿TC报20-30美元/干吨，进口矿TC也在下调。

3）现货：现货升水大幅下降，SMM1#铅报价19650元，对期货1712合约升水515元，但实际成交为平水或贴水200，部分贴水400元。再生铅18350元，较原生铅贴水1300元，较上周扩大425元。

4）库存：内升外降，伦铅库存降1.3%至15万吨。上期所库存增18%至2.28万吨。国内交易所及社会库存合计增1100吨至2.6万吨，自6月以来的去库存化结束，库存见底回升。

5）比值：人民币上周小幅贬值，即期汇率回至6.61，铅沪伦3月比值快速降至7.64，现货进口由前周亏损120转为上周亏损1200元。

6）资金：资金净流出，沪铅周持仓量降20%至9.65万手，伦铅降6.2%至12.1万手。交易策略

尝试性反弹抛空，轻仓参与，预计波动区间18000/20000，如库存再度新低则止损。

锌：低库存持续主导 近高远低将维持 本期观点

1.上周美国新屋数据表现不佳，但市场理解为飓风影响，表现较为平静；然工业产出及当周就业数据变现较为良好，进一步提振美联储年内加息的预期。

2.国内方面，虽然中国三季度GDP增速不及预期，但周小川在G30会上表达下半年GDP增速有望实现7%，令市场对于中国宏观经济韧性的预期进一步被佐证。

3.上周锌价波动可谓剧烈，一方面，周三附近LME近月头寸大量离场且伴随着新奥尔良注销仓单大幅减少，暗示着10月的逼仓暂告一段落；另一方面，国庆节期间国内积攒大量现货库存，令市场担忧主要缺口国的需求弱化。

4.中短期看，由于冬季环保所带来的基建、房屋开工暂停令国内锌需求四季度存在增速下修的必要，然而即使在需求下调以后，四季度缺口仍然存在且继续消化现有库存，这令国内和LME双边的back结构阶段内难以打破。伴随着中国对于库存消化的速度与程度，两边back还有进一步挤高的可能。

5.另一方面，目前中国国内+报税库库存仍高于LME库存，因而两市关系上，不需要比价大幅升高以吸引更多境外隐形库存流入中国，因而比值短期内缺乏大幅升高的诉求。

6.对于未来1-2年的长周期，即使矿供应随着时间的推移而缓慢恢复，但冶炼存在难以大幅提升的问题，因而令锌市在长时间内都存在低库存的问题，这不仅令back难以消退，更令锌价有在长周期内维持高位的诉求以吸引更多隐形库存的流出用于弥补库存不足

7.于本周而言，预计伦锌核心运行区域3100-3200美金，沪锌主力1712合约核心运行区域25000-26200元/吨。重要数据

1）上周国产锌精矿成交于3700-4000元/金属吨，进口矿加工费将至20-30美金，均与此前一周持平。

2）现货：现货对沪锌1711合约升水270-300元/吨附近，较此前明显回落100余元，但下游逢低买兴有所提振。

3）库存：LME库存下降1975吨至26.9万吨。周内LME库存变化较为剧烈，市场已将库存及仓单变化理解为非基本面变化，能够平静应对；国内库存下降1400吨至11.48万吨。

4）LME现货升水有所回落，沪伦比值也得以出现短暂回升，三月比值回升至8.08附近。

5）仓量方面，沪锌仓量较为平静，持仓略有回落在44-47万手附近交易策略

1、可继续持有LME建立买近抛远的头寸。

锡：下游逢低补货积极，锡价止跌企稳 本期观点

1）上周中国三季度和9月经济成绩单出炉，三季度GDP小幅回落，为本轮回升周期的首度回落；9月商品房销量出现两年多来的首次负增长；9月规模以上工业增加值和社会消费品零售增速双双反弹，整体来看，经济温和放缓。

2）供应方面，云锡自8月31日停产41天，影响产量4000-5000吨，期间交易所库存下滑不足400吨，厂内库存下滑800吨左右，库存在减产期间并未出现明显下降，而近期云锡复产，虽然导致整个锡矿市场的紧张，加工费出现小幅回落，但并不能体现为锡锭的紧张，锡锭供应过剩局面短期难以缓解，压制锡价上方空间。

3）需求方面，在经济温和放缓的背景下，锡消费难有明显增长，预计保持平稳，根据ITRI对锡下游分行业的调研得到的消费增速，预计2017年为1.9%，2018年为2.5%。重要数据

1）原矿方面，近期加工费小幅回落，60°锡矿加工费报1.35万元/吨，40°锡矿加工费报1.75万元/吨，主要是云锡复产锡矿需求增加；废锡方面，价差回落，环保锡块价差回落近1000元/吨报1.35万元/吨，环保锡渣价差回落近1000元/吨报2.45万元/吨。

2）沪锡现货价格先扬后抑，最高触及14.4-14.55元/吨，之后受内外期价齐跌拖累，展开连续回调，至周五主流报价跌至14.25-14.4元/吨，均价较前周五下跌750元/吨；低价吸引下游逢低采购，周尾成交活跃度增加，而随着期价的回落，现货对期货贴水幅度也有所缩小，截止周五云字贴水幅度基本在1000-1500元/吨。

3）库存小幅回升，LME库存较节前增加20吨至2110吨，而国内库存较前周微增7吨至9674吨。

4）比值重心抬升，现货比值至周五回升至7.15，出口亏损扩大至万元附近，而期货比值运行区间为7.1-7.25。

5）持仓，沪锡主力合约持仓扩仓至2.2万手，而伦锡持仓量收缩至1.6万手。交易策略

在缅甸矿未来供应存忧的支撑下，锡价下行空间有限，预计未来一段时间锡价核心波动区间14-15万。

镍：短期供应紧张局面难改，镍价维持高位运行 本期观点

1）上周中国三季度和9月经济成绩单出炉，三季度GDP小幅回落，为本轮回升周期的首度回落；9月商品房销量出现两年多来的首次负增长；9月规模以上工业增加值和社会消费品零售增速双双反弹，整体来看，经济温和放缓。

2）而不锈钢消费预期保持平稳，高加工利润下，不锈钢厂产出维持高位，支撑镍消费增长，而供应端，由于山东地区采暖季镍生铁企业限停产50%，影响未来四个月的产出，供应缺口扩大，镍价表现偏强。

3）但长期来看，随着采暖季的结束，国内镍生铁产能利用率得以提升，国内镍供应恢复增长，镍供应重回充裕，镍价将高位承压回落。重要数据

1）镍矿价格回升，1.5%红土镍矿CIF报价较前周上涨1.5美金至38.5美元/吨，折每镍点成本增加12元/镍，而镍生铁报价上调47.5元/镍至970元/镍，高镍生铁利润扩大，但受限于采暖季限产，主产区山东将在11月15日开始限产50%，产能利用率增长受抑；港口镍矿库存较前周增加34万吨，报1077万湿吨，其中，低镍高铁镍矿总量341万吨，中高镍矿总量736万吨。

2）镍铁货源偏紧导致高镍生铁走势强于镍板，上周五，两者价差扩大至23元/镍，但折算高镍生铁每镍点较镍板溢价为223元/镍，高镍生铁经济性稍有下滑。

3）镍价强势上行，金川较1801合约贴水收窄，至周五小幅贴水20元/吨，而俄镍贴水扩大至周五的-520。合金电镀企业畏高少采，而钢厂方面采购积极性整体尚好。

4）库存方面，LME库存报38.79万吨，较前周增加1440吨，SHFE库存报4.83万吨，较前周增加300吨，显性库存暂缓下滑。

5）沪伦比值窄幅波动在8-8.4，周均进口亏损有所扩大，至亏损320元/吨水平。

6）截止10月上旬，两地不锈钢库存增加近2.5万吨至28.7万吨水平。

7）需求稍显乏力，报价松动，无锡市场300系不锈钢报价较前周下调100元/吨，而成交方面，根据无锡不锈钢市场统计的数据，当周不锈钢现货销售约为5.4万吨，较前周减少1.1万吨。交易策略

1）买近卖远继续持有；

2）可择机建立反套头寸。

金银：特朗普税改支撑美元，金银震荡徘徊本期观点

1）上周，伦敦金收于1281.2美元/盎司，周跌幅1.4%；伦敦银收于17.08美元/盎司，周跌幅1%；金银比价震荡走低，收于75一线；金、银的内外盘价差分别处于温和下行的趋势；全球最大黄金ETF的持有量上周维持不变，最大白银ETF的持仓量减少138吨。

2）上周黄金主要受美联储下任主席猜想的影响。周初，市场有报道称特朗普青睐斯坦福大学教授泰勒，泰勒的主张偏鹰派，市场预计如果泰勒出任美联储主席，那么美国联邦基金利率应该远高于目前1.0-1.25%的目标区间。受此影响，美元走强，金银应声下跌。周四，纽约时段美国政治新闻网站Politico援引三位政府官员报导称，特朗普倾向于提名鲍威尔担任美联储主席，鲍威尔的主张偏鸽派，消息一出，美元下跌，金银反弹。周四晚间，美国参议院以51:49的投票结果批准通过2018财年预算案，为特朗普税改清除了一大障碍，随后，美元上涨，金银下跌。

3）我们认为，中长期来看，特朗普政策实施以及美联储利率正常化均为大概率事件，金银中长期走势偏弱。短期来看，金银进入看消息震荡时期，美联储下任主席的人选、西班牙加泰罗尼亚地区独立公投的结果均为短期影响因素，金银短期走势震荡徘徊，本周关注伦敦金阻力位1285美元/盎司，伦敦银阻力位17.3美元/盎司。重要数据

1）中国9月CPI同比 1.6%，连续8个月低于2%，预期 1.6%，前值 1.8%。中国9月PPI同比 6.9%，预期 6.4%，前值 6.3%。

2) 日本9月出口连续第十个月增长，同比增速 14.1%，不及 15%的预期；9月进口同比 12%，不及14.7%的预期。日本对中国出口同比增长29.3%，对美国出口增长11.1%，对欧盟出口增长11.5%。

3）中国9月社会消费品零售总额同比增加10.3 %，高于预期10.2%及前值10.1%，社会消费品零售总额增幅略有回升。全国网上零售额1-9月增幅继续保持迅猛增长态势，高达34.2%，基本保持1-8月34.3%的水平。乡村消费品零售额增幅达到11.5%，快于城市的10.1%。在商品零售中，家具、中西药品和化妆品的零售额增幅最大，分别达到15.5%、14.6%、13.4%。

4）中国1-9月份房地产开发投资8.06万亿元人民币，同比增长8.1%，较1-8月加快0.2个百分点。但销售有所放缓。中国1-9月份商品房销售额同比增长14.6%，销售面积同比增长10.3%，均较前值有所下滑。库存在8月降至近3年的低位，9月继续减少。9月末，商品房待售面积61140万平方米，比8月末减少1212万平方米。

5）中国9月规模以上工业增加值同比增长6.6%，高于预期6.5%，比8月份加快0.6个百分点。此前，中国8月工业增加值增速创下年内最低。今年前9个月，规模以上工业增加值同比增长6.7%，符合预期6.7%，与前值持平。

6）中国1-9月城镇固定资产投资和民间固定投资同比增速双双大幅放缓，续创年内最低，不及预期。中国1-9月城镇固定资产投资同比增长7.5%，较上月回落0.3个百分点，不及预期的7.7，续创1999年以来最低。9月单月较去年同期增长5.7%，比8月单月同比数据4.8%有所好转。1-9月民间固定资产投资同比增长6%，较上月回落0.4个百分点。

7）中国三季度GDP同比 6.8%，预期 6.8%，前值 6.9%；中国三季度GDP环比 1.7%，预期 1.7%，前值 1.7%；中国前三季度GDP同比 6.9%，预期 6.8%，上半年为 6.9%。

8） 美国9月新屋开工112.7万，为一年新低，低于预期117.5万，前值118万修正为118.3万。9月新屋开工环比下降4.7%，预期为下降0.4%，前值由下降0.8%修正为下降0.2%。9月营建许可121.5万，创四个月新低，低于预期124.5万，前值由130万修正为127.2万。9月营建许可环比下降4.5%，预期为下降2.1%，前值由上升5.7%修正为3.4%。

9）英国9月CPI同比增3%，创五年新高，符合市场预期。英国9月CPI环比0.3%，符合预期0.3%，低于前值0.6%；同比3%，符合预期3%，高于前值2.9%。英国9月核心CPI同比2.7%，与预期和前值相符。英国9月CPIH同比2.8%，预期2.8%，前值2.7%。食品价格同比增长3.1%，为四年最高。娱乐文化价格同比增长2.6%，为2010年以来最高。交易策略

1）中长期做空金银比价；

2）做多黄金的内外盘价差。