进入去库存周期的豆油有望迎来上涨

（原标题：进入去库存周期的豆油有望迎来上涨）

进入去库存周期的豆油有望迎来上涨

南华期货团队2

一、策略概述

今年以来，豆粕库存和豆油库存创出近几年的同期最高水平，养殖需求复苏缓慢使得下游对豆粕的提货速度较慢，加上8月环保检查令饲料需求受限，后期饲料需求进入淡季，预计油厂的挺油意愿恢复。目前临近双节备货，豆油已开始出现库存下滑迹象，在2017年度整体食用油略微偏紧以及豆油的自身结余量继续减少的供需格局下，尤其美国生物柴油的政策将利多美国豆油的价格，CFTC基金早已体现对豆油的青睐，内外豆油期价的高度相关性将对国内豆油期价起到助力，再从走势规律来看，豆油期价进入去库存周期后，在四季度后迎来上涨的概率较高，操作上，建议中线偏多思路。

二、因素分析

1、食用油供需格局略偏紧

表 食用油平衡表（单位：千吨，%）

数据来源：国家粮油信息中心

据国家粮油信息中心数据显示，2017/18 年度我国食用植物油生产量预计为 3003 万吨，较上年度增加131万吨；进口量预计为 760 万吨，较上年度增加 33万吨。该年度食用植物油食用消费量预计为3415 万吨，较上年度增加155万吨，增幅为4.8%；工业及其他消费量预计为383万吨，较上年度增加20万吨。年度食用植物油供需缺口为 49 万吨。整体来看，2017/18年度我国食用油的供需格局略显偏紧。

2、豆油年度结余量减少

表 豆油供需平衡表（单位：千吨，%）

数据来源：国家粮油信息中心

据国家粮油信息中心数据显示，2017/18 年度我国豆油新增供给量预计为 1728 万吨，较上年度增加 67 万吨。其中豆油产量预计为 1678 万吨，豆油进口量预计为 50 万吨。该年度豆油食用消费量预计为 1530 万吨，工业及其他消费量预计为 160 万吨，年度国内豆油供需结余预计为 28 万吨。综合来看，豆油在2017/18年度的结余量为2012年以来的第二偏低数量，其也呈现略紧格局。

3、现阶段大豆压榨维持较高水平

我国豆油的食用量主要来自于进口大豆的贡献——2014/15年度的用量7400万吨，2015/16年度为8080万吨，2016/17年度为8650万吨，2017/18年度为9050万吨，虽然进口大豆不断增加，但在满足豆粕的饲料养殖需求的同时，也没有使得2017年度国内的豆油基本面出现消化难的问题。

由于进口关税自7月开始执行调降至1%，成本优势使得2017年7月进口大豆1008万吨成为了月度新高，对比6月、7月的月度压榨量约为180万吨、182万吨来看，整体上为同期的压榨用量最高水平。进入8月以来虽受环保检查影响，但因国内压榨利润好转，预计油厂后期开机率将继续提升，周度压榨量将提到185万吨左右的较高水平。

4、进入去库存周期

对比今年的豆油库存来看，因年初大豆压榨利润较好，远期豆粕基差合同较好，使得油厂的开机率提高，但美豆价格持续走弱以及国内豆粕价格偏弱，使得国内下游点价及提货速度放慢，造成国内豆粕及豆油的库存比照往年大幅提高。但目前豆油库存出现下滑迹象——截止8月24日，国内豆油商业库存总量143.5万吨，较上周同期的144万吨降幅为0.35%，较上个月同期的138.16万吨增5.34万吨增幅为3.87%，较去年同期的117.6万吨增幅为22.02%（最高为26%）。目前国内“中秋、国庆”双节包装油备货旺季还在持续，终端消耗量仍较大，预计后期豆油库存将会继续减少，加上8月初环保检查令饲料需求受限，预计后期市场挺油意愿仍较强。

5、豆油期价走势规律可循

月度涨跌规律来看，第四季度出现上涨的概率较大且涨幅尚可，基本符合豆油的需求周期旺季的价格走势特点。价格走势来看，豆油期价自2012年的10000元/吨附近跌至2015年5300元/吨的历史低位，随后反弹至2016年年末的7200元/吨后再度回调，2017年6月初的5660元/吨收出最新的低点，目前价格处于6300元/吨一线，期价尚处在反弹不到一半的位置，基本处于历史较低水平，因此豆油的偏多操作具备一定安全边际。

6、 基金相比较青睐豆油

从非商业基金在豆油期货上的变化可以看出，净多持仓自年初持续下滑至4月中旬净空2.6万开始止跌回升，6月初曾有一次跌至净空后开始持续增多，这些净头寸方向与同期的美豆上的走势一致，但截止到8月22日，美豆油净多维持在6万手仅次于去年同期水平，而美豆净头寸回落至1.8万手仅高于2014年同期水平，而美豆粕转为净空9000手，为历年最低水平。因此，从CBOT豆类的持仓分化来看，基金对豆油的预期要好于美豆及豆粕。

7、 美国生物柴油政策的落实将利多豆油

近期，美国以印尼等国对生物柴油出口企业施行出口退税为由，初步提议对进口自印尼和阿根廷生物柴油分别征收41.06%—68.28%、50.29%—64.17%的反补贴关税，远远高于之前市场预期的30%—50%的税率水平。

阿根廷占到美国生物柴油进口总量的三分之二。美国政府数据显示，2016年美国的生物柴油进口量为9.16亿加仑，约合35亿升。美国生物柴油消费总量约为20亿加仑。按照该进口关税计算，阿根廷生柴出口至美国没有利润。这将导致美国生物柴油进口量下降，从而提升美国自身的生物柴油产量。

美国豆油的27%用于制造生物柴油，USDA供需报告显示2016/17年度用于生物柴油量为60亿磅，2017/18年度的自5月供需报告提升至64.5亿磅未变动，这个过于保守的数据调整，加上如果美国从10月开始落实反补贴关税的话，将推动美豆油的需求量的持续增长，尤其在美豆出口持续增长的情况下，这将对美豆油价格形成较长期的推动作用，由于CBOT豆油与DCE豆油的相关系数高达0.956，由此推断，美豆油的恢复走好也将提振国内豆油市场。

三、风险提示

1、国内豆油去库存较慢，豆油价格疲弱态势持续

2、美豆收割低点出现之后迎来价格反弹，或呈现粕强油弱局面

3、美国生物柴油政策未能如期增加美豆需求及豆油需求

4、原油价格未能保持在四季度的坚挺反而出现较大跌势